主題：茅臺(tái)飛天中石油跌剩零頭

近日，滬指失真話題引發(fā)熱議。在今年全國兩會(huì)上，全國人大代表、立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所董事長朱建弟在接受媒體采訪時(shí)建議適當(dāng)調(diào)整的編制方法，切實(shí)提升指數(shù)的表征作用及內(nèi)在穩(wěn)定性。中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷5月25日也發(fā)文呼吁，滬指失真問題應(yīng)引起充分重視。

5月29日晚間，上交所回應(yīng)調(diào)整上證綜指編制方法建議稱，在研究上證綜指編制方法的完善方案時(shí)，將充分聽取市場(chǎng)各方意見并借鑒國際最佳實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，在修訂指數(shù)表征功能的同時(shí)，應(yīng)盡量保證與現(xiàn)有指數(shù)無縫銜接，保證指數(shù)的連續(xù)性和穩(wěn)定性，維護(hù)正常的交易秩序。

01
滬指30年，茅臺(tái)飛天，中石油跌剩零頭，科技股無存在感
上證綜指，全稱“上海證券綜合指數(shù)”，也簡稱“上證指數(shù)”或“滬指”，代碼000001，樣本股是上海證券交易所全部上市股票（包括A股和B股），以樣本股的發(fā)行股本數(shù)為權(quán)數(shù)進(jìn)行加權(quán)計(jì)算。與之對(duì)比，深證成指的樣本股則是按一定標(biāo)準(zhǔn)選出500家有代表性的上市公司作為樣本股，用樣本股的自由流通股數(shù)作為權(quán)數(shù)，采用派氏加權(quán)法編制而成的股價(jià)指標(biāo)。

如圖所示，2005年1月4日（滬深300和中證500首個(gè)交易日）至今，深證成指漲了2.5倍，滬深300漲了近3倍，中證500漲了4倍多，中證1000漲了近5倍，而上證指數(shù)僅上漲了一倍多。過去20年，中國GDP增長了近10倍，滬市股票總市值也增長了近10倍，但上證指數(shù)仍然原地踏步。

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上證指數(shù)的編制沒有反映核心指標(biāo)企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)，也未能真實(shí)反映這些年來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)果。滬指失真原因，中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷總結(jié)為：

1.我國上市公司結(jié)構(gòu)與宏觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷未完全同步。上市公司結(jié)構(gòu)中的傳統(tǒng)行業(yè)占比明顯高于在GDP中的占比，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、高技術(shù)經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域的高質(zhì)量新興企業(yè)的缺失影響了股指代表性。

2.隨著企業(yè)生命周期變化，上市公司中微利或虧損類企業(yè)數(shù)量增多，績差股沒有得到充分出清和退市，拉低了總體股指點(diǎn)位。

3.新股計(jì)入指數(shù)的時(shí)間存在不合理之處，近5年新股上市后平均連續(xù)9個(gè)漲停，個(gè)股在上市后第11個(gè)交易日的股價(jià)最高點(diǎn)計(jì)入上證綜指，之后進(jìn)入漫漫熊途的下跌通道，對(duì)指數(shù)拖累明顯。

4.加權(quán)方式的問題，我國A股部分大市值上市公司自由流通占比很小，有的甚至不足10%，從而導(dǎo)致上證綜指與以自由流通股本加權(quán)的其他上證系列指數(shù)偏離較大。

上述4個(gè)原因，我們?cè)俜珠_來看。

針對(duì)原因1，我們選取代表新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跟上證指數(shù)比較。如圖所示，從2010年6月1日至今（創(chuàng)業(yè)板指基日為2010年5月31日），創(chuàng)業(yè)板指上漲了一倍多，而上證指數(shù)漲幅不足一成。

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針對(duì)原因2和3，我們選取中證全指跟上證指數(shù)比較。中證全指由全部A股股票中剔除ST、*ST股票，以及上市時(shí)間不足3個(gè)月等股票后的剩余股票構(gòu)成樣本股。如圖所示，2005年至今，中證全指上漲3.5倍，而上證指數(shù)僅上漲1.2倍。

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針對(duì)原因4，我們選取中證A股跟上證指數(shù)比較。中證A股由滬深兩市全部A股組成，并剔除暫停上市的A股，指數(shù)以自由流通股本加權(quán)計(jì)算。如圖所示，2015年以來中證A股漲了3倍多，漲幅遠(yuǎn)超上證指數(shù)。

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通過比較發(fā)現(xiàn)，上述4個(gè)原因都較大程度導(dǎo)致了滬指失真，其中影響最大的是原因1，傳統(tǒng)周期股權(quán)重偏高。銀行、高端白酒、兩桶油、鋼鐵、煤炭、神車加起來，占了上證指數(shù)大概70%的比重。

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甚至部分傳統(tǒng)周期股高價(jià)發(fā)行，后來連續(xù)下跌，例如中國遠(yuǎn)洋、中國石油、中國神華、中國鋁業(yè)。權(quán)重占比較大的中國石油，股價(jià)跌到只剩零頭，上市十幾年累計(jì)跌幅超過90%，拖累上證指數(shù)。而BAT等科技類頭部企業(yè)，大部分是在港股或美股上市，無緣A股。

如果沒有貴州茅臺(tái)、三一重工等大盤牛股的貢獻(xiàn)，上證指數(shù)可能比現(xiàn)在的點(diǎn)位更低。以上證指數(shù)最后一次收盤點(diǎn)數(shù)在2000點(diǎn)以下的2014年3月20日（當(dāng)日收盤點(diǎn)數(shù)為1993.48）作為基準(zhǔn)日，上證指數(shù)1555只樣本股剔除掉2014年3月20日之后上市的574只股票之后，其余981只股票中有多達(dá)440只到目前為止?jié)q幅是負(fù)的，占比44.85%。換言之，這6年間將近一半的上證指數(shù)樣本股不漲反跌，很多股票價(jià)格還在2000點(diǎn)以下水平。

02
李迅雷：不建議用其他指數(shù)替代滬指，要建立成分股優(yōu)勝劣汰機(jī)制
市場(chǎng)也有聲音認(rèn)為，既然目前上證指數(shù)已經(jīng)不能較好的表現(xiàn)A股市場(chǎng)，也不能真正代表A股全部市場(chǎng)的狀況，是否應(yīng)該考慮淘汰該指數(shù)。

“不建議用其他指數(shù)替代滬指。”李迅雷在接受證券時(shí)報(bào)記者采訪時(shí)表示，目前國內(nèi)投資者甚至全球目光都聚焦在上證指數(shù)上，而不看滬深300指、中證1000指等其他指數(shù)，這主要是因?yàn)橥顿Y者已習(xí)慣性只關(guān)注上證指數(shù)，習(xí)慣性認(rèn)為上證指數(shù)作為中國A股盛衰牛熊的一個(gè)代表性指數(shù)。他說，“我們要尊重目前A股現(xiàn)狀，更多的要去修正、調(diào)整上證指數(shù)，使該指數(shù)更具有代表性。”

在被問及若只保留優(yōu)質(zhì)股會(huì)不會(huì)造成另一種“失真”時(shí)，李迅雷表示，全球成熟的資本市場(chǎng)基本上使用成分股指數(shù)，推行成分股指數(shù)符合國際慣例。未來A股市場(chǎng)主板實(shí)行注冊(cè)制，退市制度也會(huì)嚴(yán)格，所以“垃圾股”存在的空間很小。可以預(yù)料到，屆時(shí)A股市場(chǎng)類似美國股市，不符合上市條件的公司就退市。目前，美國納斯達(dá)克的退市率接近20%，A股退市率偏低，未來應(yīng)建立一個(gè)優(yōu)勝劣汰的退市機(jī)制。

他山之石，可以攻玉。李迅雷認(rèn)為，可以借鑒海外成熟市場(chǎng)在股市指數(shù)的編制方法，例如，道瓊斯指數(shù)（道瓊斯工業(yè)股票價(jià)格平均指數(shù)）以30家著名的工業(yè)公司股票為編制對(duì)象，大致可以反映美國整個(gè)工商業(yè)股票的價(jià)格水平。美股指數(shù)基本上只覆蓋優(yōu)質(zhì)企業(yè)，差的企業(yè)很快就被調(diào)出，退市速度也快，而A股指數(shù)成分股長期不變，良莠不齊，無法新陳代謝，因此在指數(shù)編制方法上，不妨以有成長性的成分股作為標(biāo)的，覆蓋有代表性的企業(yè)，且根據(jù)個(gè)股成長性，每年調(diào)整，及時(shí)剔除甚至退市垃圾股。

03
除了滬指，還可以看這些指數(shù)
在滬指改變編制方法前，為減少指數(shù)失真對(duì)決策的影響，投資者還可以參考哪些指數(shù)把握大盤走勢(shì)呢？

中證A股：由滬深兩市全部A股組成，并剔除暫停上市的A股，指數(shù)以自由流通股本加權(quán)計(jì)算，綜合反映A股上市股票價(jià)格的整體表現(xiàn)，具有較高的市場(chǎng)代表性。

中證全指：由全部A股股票中剔除ST、*ST股票，以及上市時(shí)間不足3個(gè)月等股票后的剩余股票構(gòu)成樣本股，具有較高的市場(chǎng)代表性。

滬深300：由上海和深圳證券市場(chǎng)中市值大、流動(dòng)性好的300只股票組成，綜合反映中國A股市場(chǎng)上市股票價(jià)格的整體表現(xiàn)。（偏藍(lán)籌股）

中證800：由中證500和滬深300指數(shù)成份股組成，綜合反映中國A股市場(chǎng)大中小市值公司的股票價(jià)格表現(xiàn)。

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