主題：萬科拒絕商業地產

　在行業未來長期繁榮、房價不會長期大幅下跌的判斷下，萬科最好的選擇是堅持其專注于住宅開發，通過資產高速周轉獲取超額回報戰略不變

　　在萬科2007年度業績報告網上交流會上，有投資者向萬科總經理郁亮提出這樣一個問題，“為什么萬科不發展商業地產?把高端的優質資產沉淀下來。(如果不這么做)10年后怎么辦?畢竟香港、臺灣和日本的歷史告訴我們：最頂級的發展商都是租售比在50：50左右。”

　　這是一個涉及到企業發展戰略的問題，如果發展商業地產，就意味著萬科所奉行的“專注于住宅開發，通過資產高速周轉來獲取超額回報”的戰略將作重大改變。對此，萬科管理層態度很明確，董事會辦公室主任譚華杰的回答是，“我們經過詳細測算，目前持有物業出租的收益率，無法達到萬科股東的期望值。”

　　問題不是這么簡單，畢竟持有商業地產還有防止經營業績大幅波動、增強企業抗風險能力的功能。在商品房價走勢不明的當前，持有商業地產的誘惑力比以往更大了。

　　內地房地產市場前景長期看好，至少在短期內，房價不會像香港那樣大起大落，因此持有商業地產的避險功能意義不大；另一方面，面對房價變動有可能帶給公司的風險，萬科極為敏銳和謹慎，其表現甚至勝過了萬科的學習標桿企業——美國帕爾迪公司(PHM.NYSE)。

　　因此，我們的結論是，萬科應該堅持其現行戰略，且投資者可以相信萬科的戰略執行能力。

　　商業地產的升值構不成誘惑

　　持有商業地產最直接的誘惑是升值。不過，盡管國內地產商大量持有商業地產的先例，規模最大的4家A股地產上市公司萬科、保利地產(600048行情,股吧)、金地集團(600383行情,股吧)和招商地產(000024行情,股吧)中，只有招商地產持有的投資性房地產稍多，但也不到10%。

　　招商地產總經濟師王正德這樣解釋，“如果把我們的鯨山別墅當初開發完之后就賣的話，當初可以賣8000元/平方米，現在是12萬、13萬／平米，如果把升值的速度和當時開發就賣的話，至少從歷史上看，我們現在的回報是高的。如果當初賣了，其實有一個很大的風險，而長期持有的話，可以漲15倍、16倍。就像炒股票一樣，有的人老是折騰，還不如長期持有。當然這個必須要建立在一個對這個牛市有認識的情況下。我們現在對這個環境是看好的。所以我們有信心，我們物業會升值。”

　　不過，房地產牛市會一直持續下去么?如果鯨山別墅價格再上漲同樣的幅度(14倍)，180萬元/平方米的價格，何時可以見到?

　　巴菲特在今年《致股東的信》中說：“假設你指望你本世紀的股市年收益率達到10%，而你的收益中，2%來自分紅，8%來自股價上漲，那么你就是在假設道瓊斯指數在2100年達到2400萬點(目前是13000點)。如果你的財務顧問向你保證每年兩位數的股市收益率，你可以和他講講這個題目。”

　　類似地，假設鯨山別墅2007年末價格為12萬元/平方米，如果每年上漲8%，則2100年其價格將達到1.54億元/平方米。這可能么?因此，房價和股價一樣，不可能總是快速上漲。

　　然而每年8%的投資回報是遠遠滿足不了投資者的期望的。萬科實施股權激勵的一個前提條件是凈資產收益率達到12%。

　　近三年來，萬科的凈資產收益是相當高，而以持有優質商業地產聞名的中國國貿(600007行情,股吧)的凈資產收益率反倒是極低。由此可知，持有商業地產的收益對萬科形不成誘惑。

　　當然，這里面有些會計因素，比如，A股上市公司多采用成本模式計量投資性房地產。這是否表明會計數據低估了持有大量商業地產公司的盈利能力呢?實際上，采用公允價值模型計量投資性房地產，如果當年該地產沒有較大幅度的升值，與采用成本模式相比，公司的凈資產收益反倒會大幅度降低。這是因為凈資產收益率的計算公式中分母(凈資產)會數倍、甚至十數倍、數十倍地變大。



該貼內容于 [2008-04-21 22:22:50] 最后編輯

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