主題：折舊費及來水量拖累長江電力一季度業(yè)績

　一直被看好的水電企業(yè)這回被自己的冷水潑了一身。

　　4月16日，長江電力(600900.SH)的股價封在了跌停板的位置，皆因當(dāng)天它發(fā)布的一則公告。該公告稱，由于三峽電站分電量減少，折舊、財務(wù)費用增加以及水庫政策變化導(dǎo)致費用增加，經(jīng)初步測算，預(yù)計一季度凈利潤與上年同期相比下降約30%-40%，基本每股收益同比下降約40%-50%。

　　但國泰君安分析師姚偉、王威表示，不必對公告所述過分擔(dān)憂，隨著一季度枯水期的過去，豐水期的來臨，業(yè)績情況會有所好轉(zhuǎn)。對于2007年中期收購的2臺三峽機組帶來的折舊增加，使得公司主營成本上升18%，聯(lián)合證券電力行業(yè)分析師王爽認(rèn)為，折舊費用增加僅是過渡現(xiàn)象，隨著發(fā)電量的增多，成本自然被抵消。

　　一季度業(yè)績占全年10%-20%

　　　“長江電力一季度業(yè)績的下滑對2008年全年業(yè)績影響有限。”群益證券分析師王佳告訴理財周報記者。

　　王佳的邏輯是：一季度和四季度一般是枯水期，其業(yè)績僅占長江電力全年業(yè)績的10%-20%，而豐水期在二、三季度，全年業(yè)績的80%-90%在這段時間產(chǎn)生。

　　觀察長江電力2004年以來主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤表現(xiàn)，基本呈逐年遞增狀態(tài)，即便是2006年遭遇50年一遇的枯水期，業(yè)績表現(xiàn)并沒有出現(xiàn)大幅下滑。2004年以來，長江電力的主營業(yè)務(wù)收入分別在62億元、73億元、69億元；凈利潤分別在30億元、33億元、36億元，穩(wěn)健姿態(tài)可見一斑。

　　一季度主營業(yè)務(wù)收入占全年主營收入比例的歷史數(shù)據(jù)為：2004年，17%；2005年，12%；2006年，15%。就這三年的數(shù)據(jù)來看，一季度占全年業(yè)績的比例在12%-17%區(qū)間內(nèi)浮動。對于今年全年的業(yè)績，王佳表示看好。

　　再者，需要意識到的是，長江電力已不再是單純的區(qū)域性水電企業(yè)，水火并進的戰(zhàn)略意圖已經(jīng)在一次次的戰(zhàn)略入股中表露無遺，這被判斷為規(guī)避枯水期和豐水期之間的業(yè)績波動的風(fēng)險。長江電力高管曾表示，對外投資的70%投在電力能源領(lǐng)域，選擇優(yōu)質(zhì)、高效的火電企業(yè)參股，克服“電源單一”、“靠天吃飯”的被動性。

　　2006年10月及2007年2月、5月、12月，長江電力先后戰(zhàn)略投資于廣州控股(7.68,0.08,1.05%,吧)、湖北能源集團、上海電力(5.76,0.02,0.35%,吧)、皖能集團，初步完成了在珠三角、長三角和湖北、安徽地區(qū)的戰(zhàn)略布局。從長期來看，這些項目必定為長江電力帶來可觀效益。

　　折舊費成一季度業(yè)績主要負(fù)擔(dān)

　　一季度業(yè)績下滑有四項原因，而折舊費用的增加被看成是重頭。

　　“這次最大的原因肯定不是枯水。”王爽表示，此次凈利潤同比下滑30%-40%的最主要原因在于折舊費用的增加。“三峽電站目前仍然處于在建狀態(tài)，預(yù)計今年全部完工。在這種情況下，蓄水能力尚未達(dá)到175m的標(biāo)準(zhǔn)水平，影響總發(fā)電能力。而更重要的是隨著上市公司收購一些新的機組，折舊費用大大提高。”

　　根據(jù)王佳掌握的數(shù)據(jù)，去年5月份，長江電力收購了集團兩臺70萬千瓦的機組，價值70億元，今年一季度需要分?jǐn)傔@筆費用。而從歷年的財務(wù)報表中觀察“累計折舊”一項，會有一個有趣的發(fā)現(xiàn)：一季度的折舊費用占全年總折舊的比例都超出了一季度主營業(yè)務(wù)收入占全年主營收入的比例7-10個百分點，其中，2004年，25%；2005年，19%；2006年，25%。從這一數(shù)據(jù)可看出，一季度在創(chuàng)造凈利潤上存在不小的壓力。

　除了新添折舊費用，發(fā)電量的減少，財務(wù)費用的增加以及水庫政策的調(diào)整都導(dǎo)致了長江電力一季度業(yè)績的下滑。

　　4月8日，長江電力公告稱，2008年第一季度公司所屬總發(fā)電量約56.21億千瓦時，較上年減少2.67%。其中，公司下屬葛洲壩電站一季度完成發(fā)電量約23.17億千瓦時，較上年增加6.14%；三峽電站一季度完成發(fā)電量約88.09億千瓦時，在公司與長江三峽工程開發(fā)總公司之間進行分配，公司分配約33.04億千瓦時，較上年減少8.02%。

　　對于財務(wù)費用這一項的增加，王佳這么理解：在信貸緊縮的宏觀背景下，財務(wù)費用的增長應(yīng)該是所有企業(yè)都將面臨的問題，而非長江電力的獨特情況。

　　來水量不確定靠增加機組解決

　　“來水量是水電企業(yè)面臨的最大不確定因素。”王爽告訴理財周報記者。

　　長江電力官方網(wǎng)站顯示：4月16日20時，三峽入庫水量為6100立方米/秒；17日零時，葛洲壩出庫水量為7820立方米/秒。王佳表示，每個季度的水量都有所差別，多的時候可達(dá)到3-4萬立方米/秒，特別是在7、8月份，來水量甚至可高達(dá)5萬立方米/秒。

　　“雖然來水量很難預(yù)測，而且長江電力也遭遇了2006年這樣的特大枯水期。但是以年為單位來觀察來水量，其實還是相對平穩(wěn)。公司也曾表示，2006年是50年來最枯的一年，以后出現(xiàn)的概率會很小。”王佳稱。

　　在充滿天意的水電行業(yè)，如何實現(xiàn)企業(yè)業(yè)績的增長？在王爽看來唯一的途徑就是增加機組，擴充裝機容量，多發(fā)電。“目前，水電價格兩毛一度，基本上是火電價格4毛一度的二分之一，在水電價格不漲不跌的情況下，增加了發(fā)電量業(yè)績就上去了。”

　　國泰君安分析師姚偉、王威在《分水、折舊及財務(wù)費用增加無須過分憂慮》的報告中指出，長江電力存在推進三峽總公司資產(chǎn)注入的動力，但三峽電站的特殊性使該進程存在較大的不確定性。即便如此，公司按照往常進度收購三峽存量機組的預(yù)期仍然較為清晰。2008年，公司存在加速(至少是勻速)進行機組收購的可能性。

　　水、火同價可能是一個水電行業(yè)的又一憧憬。王爽認(rèn)為這雖然需要時間，但是有著不小的可能。“如果是那樣，水電價格就將上漲，對于水電企業(yè)來說是一個重大利好。”

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