主題：中石油下跌空間不會(huì)太大

　三大關(guān)鍵因素使中國(guó)石油在2008年繼續(xù)上演“返老還童”的情景或?qū)⒉辉俪霈F(xiàn)，“今年24，明年18”的“中石油式”祝福恐怕不會(huì)再有
　　2008年的鼠年春節(jié)不少人都收到了今年最流行的“中石油式”祝福：“愿你越活越年輕， 去年 48， 今年24”，更有人還加了一句“明年18”，這成了不少股民茶余飯后閑談的笑料。不過，真正在中國(guó)石油上被深度套牢的投資者不僅笑不起來，反而為這只股票今年的走勢(shì)更加擔(dān)憂：尤其是本周五該股還大跌 3.71%， 創(chuàng)下 23 元的歷史新低。難道中國(guó)石油就這樣義無反顧地走上“返老還童”之路嗎？

　　中石油特色的AH股溢價(jià)模式或?qū)⑹构蓛r(jià)企穩(wěn)

　　當(dāng) 2007 年年末、2008 年年初中國(guó)石油股價(jià)站穩(wěn)于 30 元的平臺(tái)時(shí)，很多業(yè)內(nèi)人士就表示，按照當(dāng)時(shí)其 H 股 15 港元左右的價(jià)格， 中石油 A 股的股價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有回歸價(jià)值。而隨著內(nèi)地和香港市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步釋放，雖然其 A 股股價(jià)一路走低，但截止到本周五收盤，其 A股 23.13 元的股價(jià)依然比其 H 股溢價(jià) 100%以上。

　　相對(duì)于眾多內(nèi)地銀行股 50%的 A-H 股溢價(jià)，中國(guó)石油和中國(guó)石化的溢價(jià)均在 100%以上， 這是否意味著從行業(yè)層面來說， 石油化工行業(yè)的估值相對(duì)于銀行股的估值不甚合理呢？ 如果中石油繼續(xù)向其 H股股價(jià)回歸，那么這將是 A 股市場(chǎng)的又一大利空。

　　對(duì)此， 被業(yè)內(nèi)評(píng)為行業(yè)最佳分析師第二名的招商證券石油化工行業(yè)分析師裘孝鋒認(rèn)為， 簡(jiǎn)單地通過A-H 溢價(jià)來評(píng)估中石油的 A 股股價(jià)是有問題的。因?yàn)樵谙愀凼袌?chǎng)上，銀行股的估值相對(duì)于國(guó)際市場(chǎng)的估值是有溢價(jià)的， 而石油化工行業(yè)則是完全按照國(guó)際市場(chǎng)的估值來進(jìn)行的。 如果我們以美國(guó)市場(chǎng)作為衡量基準(zhǔn)， 會(huì)發(fā)現(xiàn)國(guó)內(nèi)銀行股的 PB 是美國(guó)銀行股的 2.6 倍，而 2008 年的PE 是美國(guó)銀行股的 2.9 倍，但石油化工行業(yè)的PB 僅是美國(guó)的 2 倍，2008 年的 PE 也是美國(guó)的 2 倍。

　　同時(shí)，裘孝鋒向《紅周刊》記者表示，香港市場(chǎng)作為國(guó)外資金、香港本地資金和內(nèi)地資金三方匯合之地，其對(duì)估值的判斷要比 A 股市場(chǎng)更為準(zhǔn)確。 從中國(guó)石油基本面的歷史估值和當(dāng)前狀況上看，其 H 股當(dāng)前 10 倍左右的市盈率已經(jīng)是一個(gè)較為合理的估值水平， 且最近又有外國(guó)投行紛紛看好中石油，因此，中國(guó)石油 H 股股價(jià)或許將在近一個(gè)時(shí)期內(nèi)企穩(wěn)。 記者也發(fā)現(xiàn)，高盛在 1月上旬就發(fā)表研究報(bào)告稱， 中國(guó)石油(0857.HK)的目標(biāo)價(jià)為 17 港元，且由“中性”評(píng)級(jí)調(diào)高至“買入”評(píng)級(jí)。 高盛認(rèn)為，“中石油盈利前景穩(wěn)健，加上潛在獲注資的可能，現(xiàn)水平估值具有吸引力。 ”

　　而當(dāng)記者問到中石油在 A 股的高溢價(jià)是否能夠持續(xù)時(shí)， 裘孝鋒表示出積極的態(tài)度。他認(rèn)為，由于內(nèi)地市場(chǎng)畢竟處于一個(gè)相對(duì)封閉的狀態(tài)，在資本管制不放開、市場(chǎng)估值普遍高于發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)水平的情況下，中石油目前的股價(jià)相對(duì)于 2008年預(yù)測(cè)收益 20 倍的市盈率已經(jīng)較為合理了。同時(shí)，其他券商研究所也紛紛給出相對(duì)于今年業(yè)績(jī)的市盈率大于 20 倍的估值(見附表)，顯示出市場(chǎng)依然認(rèn)可自中石油內(nèi)地上市以來的 A-H 溢價(jià)模式。 因此，可以預(yù)見到，在其 H 股價(jià)格下跌空間有限的情況下，中石油在 2008 年繼續(xù)上演 “返老還童” 的情景或?qū)⒉辉俪霈F(xiàn)，“今年 24，明年 18”的“中石油式”祝福恐怕不會(huì)再有。

　　解禁風(fēng)潮已經(jīng)近乎風(fēng)平浪靜

　　2008 年 3 月將是大小非解禁的集中時(shí)段。 面對(duì)投資者對(duì) 2 月 5日中石油網(wǎng)下配售股解禁時(shí)股價(jià)大跌的心有余悸。裘孝鋒認(rèn)為，最近一個(gè)時(shí)期中石油解禁風(fēng)潮似乎已經(jīng)過去。 “該走的全都走了，想留的也全都留了下來。”他對(duì)《紅周刊》記者表示，2 月 5 日及以后幾個(gè)交易日內(nèi)沽售中石油股票的沽空動(dòng)力很有可能是一些打新股的理財(cái)產(chǎn)品。

　　長(zhǎng)盛債券（愛基,凈值,資訊）基金經(jīng)理劉靜對(duì) 《紅周刊》記者表示，她管理的基金產(chǎn)品對(duì)于網(wǎng)上申購(gòu)到的新股主要根據(jù)組合流動(dòng)性需要擇機(jī)賣出； 對(duì)于網(wǎng)下配售申購(gòu)到的新股， 由于長(zhǎng)盛債券基金最高有 16%的股票資產(chǎn)是可以同時(shí)參與一、二級(jí)市場(chǎng)的，因此，解禁期后會(huì)對(duì)該部分新股視同二級(jí)市場(chǎng)的股票進(jìn)行管理，也就是說，該基金將根據(jù)其當(dāng)時(shí)的估值水平、相對(duì)價(jià)值及市場(chǎng)狀況來決定持有或賣出。而另一方面，一些銀行打新股產(chǎn)品的負(fù)責(zé)人則表示， 由于合同中明確規(guī)定網(wǎng)上網(wǎng)下申購(gòu)的股票一定要在可交易的當(dāng)天賣掉，所以，由于他們的拋售導(dǎo)致中國(guó)石油放量下跌的可能性極大。

　　阻止繼續(xù)“返老還童”的三大關(guān)鍵因素

　　近日由于國(guó)際原油價(jià)格已經(jīng)收于 100 美元以上， 就記者比較關(guān)心的油價(jià)問題對(duì)于中石油股價(jià)的影響，裘孝鋒表示，國(guó)家在二季度調(diào)整成品油價(jià)格的可能性較大。 到二季度，隨著消費(fèi)旺季的到來，如果國(guó)際原油價(jià)格仍然維持高位的話， 則國(guó)內(nèi)成品油供應(yīng)又會(huì)緊張。 而近期南方的電荒和雪災(zāi)加大了淡季對(duì)柴油的需求， 加上中國(guó)石化和中國(guó)石油在 2 月份可能均沒有進(jìn)口柴油的計(jì)劃， 在消費(fèi)淡季不儲(chǔ)存一定的汽柴油， 這為高峰期到來發(fā)生油荒埋下了伏筆。他坦言，目前國(guó)內(nèi)的價(jià)格管制對(duì)于石化企業(yè)的影響還是非常大的，“中石化會(huì)因?yàn)橛蛢r(jià)上漲的原因， 在煉油這一環(huán)節(jié)上就會(huì)損失 150 億元。 ”裘孝鋒表示。

　　與成品油價(jià)格能否提升影響中石油估值的關(guān)鍵因素一樣， 新油氣資源的發(fā)現(xiàn)也是支撐中石油基本面的又一關(guān)鍵因素。 在 2007 年這一“找油豐收年” 中，3 個(gè)億噸級(jí)油田均為中國(guó)石油所有(冀東南堡、大慶古龍和長(zhǎng)慶姬源)。再加上公司極大豐富的天然氣儲(chǔ)量， 他相信這些都很有可能是在2008 年推動(dòng)中石油走出頹勢(shì)的利好因素。而最后一個(gè)關(guān)鍵因素， 則是從整個(gè)金融市場(chǎng)來看， 裘孝鋒認(rèn)為股指期貨推出的進(jìn)展將決定中石油的中短期表現(xiàn)。 市場(chǎng)或許還將老調(diào)重彈，如果股指期貨能夠在今年推出，勢(shì)必將會(huì)帶來一波以中石油為代表的權(quán)重股上漲。



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