主題：期指波動區(qū)間收斂 多看少動

今年以來，估值修復(fù)和風(fēng)險偏好改善是推動A股超跌反彈的兩個關(guān)鍵因素，均與低利率環(huán)境有關(guān)。10月以來，市場利率持續(xù)反彈，削弱了本輪股指反彈基礎(chǔ)，加之企業(yè)利潤拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)，風(fēng)險偏好抬升缺乏基本面支撐，A股連續(xù)兩個月沖高回落，且10月波動區(qū)間較9月有所縮窄，市場以時間換空間、尋方向的行情特征凸顯，投資者多看少動為宜。

　　中長期來看，股指市場受益于風(fēng)險偏好回升，外資及養(yǎng)老金等長線資金流入，具有一定支撐。短期來看，受制于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)疲軟、貨幣政策操作謹(jǐn)慎，股指反彈乏力。持續(xù)關(guān)注企業(yè)盈利拐點(diǎn)兌現(xiàn)情況，或?qū)⒊蔀锳股反彈的一個催化因素。

　　從經(jīng)濟(jì)基本面來看，經(jīng)濟(jì)下行壓力依然存在，但盈利在邊際上有所修復(fù)。受工業(yè)品出廠價格PPI降幅擴(kuò)大、銷售增長放緩等因素影響，9月工業(yè)企業(yè)利潤同比下降5.5%，降幅比8月份擴(kuò)大3.3個百分點(diǎn)；另外，周四公布的10月官方制造業(yè)PMI為49.3，均低于預(yù)期和前值的49.8。謹(jǐn)慎樂觀的是，2019年前三季度，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額的當(dāng)季同比分別為-3.3%、-1.9%、-1.8%，降幅呈逐季收窄態(tài)勢。考慮到2020年P(guān)PI中樞回升，工業(yè)企業(yè)利潤增速有望進(jìn)一步小幅抬升。與此同時，業(yè)績披露漸近尾聲，近3700家上市公司前三季度實現(xiàn)凈利潤合計3.16萬億元，較去年同期增長7.5%，三季報行情即將結(jié)束，前期估值與業(yè)績不匹配的個股估值將回歸合理位置，業(yè)績風(fēng)險得到較為充分的釋放。

　　全球經(jīng)濟(jì)放緩壓力持續(xù)加大，各主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)持續(xù)低迷，由制造業(yè)萎縮引發(fā)的利空效應(yīng)正逐步波及各國經(jīng)濟(jì)的其他部門，也提升了外界對央行貨幣政策的預(yù)期。已公布的美國、歐盟區(qū)及日本等主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均較為疲弱：歐元區(qū)10月Markit制造業(yè)PMI初值為45.7，處于2013年以來低位，連續(xù)第九個月陷入萎縮區(qū)間；日本10月制造業(yè)PMI初值為48.5，創(chuàng)三年新低，連續(xù)第六個月低于榮枯線；美國耐用品訂單及新屋動工數(shù)據(jù)也遜于預(yù)期。

　　近段時間以來，全球央行的寬松潮仍在延續(xù)。據(jù)不完全統(tǒng)計，在過去3個月的時間里，全球央行累計實施40次降息。周四，美聯(lián)儲宣布降息25個基點(diǎn)，將基準(zhǔn)利率范圍下調(diào)至1.50%-1.75%，為年內(nèi)第三次降息，符合市場預(yù)期，但同時還暗示放松政策的舉措可能接近停頓。此次降息已被投資者充分預(yù)期，但政策聲明的變化和美聯(lián)儲主席鮑威爾發(fā)布會的基調(diào)卻降低了再次降息的可能性，而目前全球經(jīng)濟(jì)還在放緩，不穩(wěn)定、不確定性因素仍較多，恐將抑制風(fēng)險偏好上升。

　　反觀國內(nèi)，在經(jīng)濟(jì)下行與通脹上行兩個基本面因素的影響下，貨幣政策難松也難緊，寬松預(yù)期下降在一定程度上壓制了市場的風(fēng)險偏好。

　　一方面，受制于物價結(jié)構(gòu)性上漲，近期央行貨幣政策操作謹(jǐn)慎，本周公開市場有5900億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期500億、2500億、2000億、600億、300億元，由于月末財政支出力度加大，可對沖逆回購到期等因素的影響，央行均未開展逆回購操作。結(jié)合MLF和LPR報價未如預(yù)期下調(diào)，投資者對貨幣政策進(jìn)一步寬松的預(yù)期明顯下降。

　　另一方面，貨幣政策收緊的可能性較小，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行接近政策底部區(qū)間后，財政政策將繼續(xù)發(fā)力，進(jìn)而推動經(jīng)濟(jì)逐漸回暖。同時，央行降低實體融資成本的大趨勢也不會改變，且要保持貨幣供應(yīng)量M2和社會融資規(guī)模的增長與名義GDP增速基本匹配，釋放出穩(wěn)健的信號。目前存款的基準(zhǔn)利率保持穩(wěn)定，貸款的利率通過改革主要聚焦在LPR上，也有利于穩(wěn)定預(yù)期。近期無風(fēng)險利率對于A股的推動作用開始鈍化，未來的催化變量或?qū)⒂晒乐缔D(zhuǎn)為企業(yè)盈利。

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