主題：云南銅業：生產規模持續放大 公司業績有望提升

　事件：公司發布2018年年度報告，公司2018年實現營業收入474億元，同比下降16.8%，實現歸屬母公司股東的凈利潤1.25億元，同比減少46%。其中公司四季度營收162.7億，但歸母凈利-3.014億，扣非歸母凈利-3.16億，公司攤薄后EPS降至0.07元/股。公司業績低于預期，主要與公司減值準備計提上升及相關費用增加有關。


　　資產減值及費用增加拖累公司業績：公司2018年資產減值同比增102.2%至5.38億元，主因云南楚雄礦冶分公司的銅礦停產；三費方面，公司2018年管理費用、財務費用及研發費用分別增加3.07億元(+49.7%)、3.42億元(+61.7%)及0.43億(+170.6%)，職工薪酬與停工損失、融資規模增加及研發投入增加是三費大幅上升的主因。

　　公司現金流管理增強但財務費用或有增長：公司經營現金流凈額同比增加305.3%(加速流動資產周轉)；但公司長期借款增加115.4%至89.34億元，主要因中鋁東南和赤峰云銅的項目建設款項。盡管公司現金流管理增強，但融資結構的長端調整或對公司未來的財務費用產生壓力。

　　公司綜合毛利率有所上升，貿易業務對公司產品銷量影響明顯：公司2018年綜合毛利率上漲3.74%至7.63%，其中電解銅毛利率較去年增加3.73%至5.63%；貴金屬毛利率增0.04%至13.56%。此外，貿易業務量變動對公司主要產品銷量產生影響，公司電解銅和白銀銷量分別因貿易量的變化而出現-33.1%及+73.02%的變動。

　　公司儲量規模持續攀升，生產規模延續放大：2018年末公司通過定增完成迪慶有色50.01%的股權收購，迪慶有色工業礦銅金屬儲量143.76萬噸(0.51%品味)，低品礦銅金屬儲量136.71萬噸(0.24%品味)，涉及年處理礦石產能1250萬噸(按工業礦品位計算歸屬公司權益銅金屬量約3.2萬噸/年)，儲量注入后帶動公司保有333以上銅資源儲量達到518.98萬噸。此外，公司冶煉能力亦大幅擴張，冶煉總產能有望達到130萬噸。其內蒙的赤峰云銅30萬噸及福建的東南銅業40萬噸銅冶煉項目開始投料試產，結合其西南銅業的40萬噸冶煉產能及滇中有色10萬噸的粗銅項目，公司形成了北方、華東及西南的產業鏈三地覆蓋。得益于上端資源量的持續增強，2018年公司陰極銅產量創歷史記錄，同比增長8.65%至68.02萬噸；此外，公司硫酸產量亦同比增長12%至216萬噸。2019年公司銅產量有望在冶煉項目產能逐步投產后進一步提升。

　　公司2019年產量計劃提升，固定資產投資計劃下降：公司計劃在2019年生產電解銅106萬噸，黃金8.5噸，白銀600噸，計劃全年實現營業收入596億元(較2018年增25.7%)。公司2019年預算固定資產投資27.97億元(為赤峰云銅環保升級搬遷改造)，數額較2018年的48.63億下降42.5%。

　　銅價重心上移有助公司業績增長：銅礦供應端偏緊壓力在近幾年內仍將持續，TC價格持續下滑的趨勢或于2022年后礦端供應增速拐點的出現而結束，意味著銅的供應在近年內仍將受限。需求端盡管全球工業環境出現淡化，但得益于以中國政府積極財政政策為主導的電力、建筑、交運及部分家電行業需求的剛性化擴張存在，銅的需求仍有持續性擴張的潛力。預計2019年后全球銅市將逐漸由供需緊平衡狀態向供應赤字擴張，這意味著銅的價格將會獲得進一步支撐及運行重心上行動力。

　　盈利預測與投資評級：預計公司2019年-2021年實現營業收入分別為556億元、607億、664億元；EPS分別為0.22元、0.31元和0.44元，對應PE分別為51.1X、35.8X和25.4X。首次覆蓋并“推薦”評級。

　　風險提示：銅、金價格大幅下跌風險，公司產量不及預期風險，套期保值可能面臨的基差風險，匯率大幅波動風險。

【免責聲明】上海大牛網絡科技有限公司僅合法經營金融島網絡平臺，從未開展任何咨詢、委托理財業務。任何人的文章、言論僅代表其本人觀點，與金融島無關。金融島對任何陳述、觀點、判斷保持中立，不對其準確性、可靠性或完整性提供任何明確或暗示的保證。股市有風險，請讀者僅作參考，并請自行承擔相應責任。