主題：上交所權(quán)證創(chuàng)設(shè)之患了猶未了

上交所權(quán)證創(chuàng)設(shè)之患了猶未了

上交所的權(quán)證創(chuàng)設(shè)始于2005年11月21日《關(guān)于證券公司創(chuàng)設(shè)武鋼權(quán)證有關(guān)事項(xiàng)的通知》，創(chuàng)設(shè)自推出之日就爭(zhēng)議不斷。創(chuàng)設(shè)制度推出兩年來(lái)，為創(chuàng)設(shè)券商帶來(lái)了巨額財(cái)富，而中小投資者則由于對(duì)金融衍生品特性了解不足，成為創(chuàng)設(shè)的買單者，造成了累累虧損。

　　創(chuàng)設(shè)的權(quán)證都是來(lái)源于股改，國(guó)有股大股東為解決國(guó)有股可上市流通問(wèn)題要給流通股股東支付一定的對(duì)價(jià)，上交所允許創(chuàng)設(shè)的權(quán)證就是大股東作為股改對(duì)價(jià)派發(fā)的權(quán)證。

　　理論上，在牛市當(dāng)中認(rèn)沽權(quán)證的內(nèi)在價(jià)值很容易歸零。對(duì)價(jià)時(shí)大股東看清了這些權(quán)證的“零成本”，而流通股股東看中了它的投機(jī)價(jià)值，從而造成了這些權(quán)證在二級(jí)市場(chǎng)上以比較高的價(jià)格進(jìn)行交易。這當(dāng)中顯然存在很高的投機(jī)成分，然而上交所打擊投機(jī)的方式卻頗值得商榷。以權(quán)證價(jià)格為打擊目標(biāo)、以券商創(chuàng)設(shè)為打擊方式，使得調(diào)控在客觀上形成了利益輸送。尤其不可取的是，這種利益輸送竟然是將個(gè)人投資者的錢送給本來(lái)就處于強(qiáng)勢(shì)地位的券商，這顯然背離了保護(hù)中小投資者利益的準(zhǔn)則。

　　當(dāng)然，上交所的主觀意圖是要抑制權(quán)證投機(jī)，但方法的不當(dāng)很容易授人以柄。相比之下，深交所雖然也采取了比較嚴(yán)厲的打壓措施，但并沒(méi)有引入券商這樣的既得利益者，使得權(quán)證市場(chǎng)盈虧分布局限在個(gè)人投資者之間，因此沒(méi)有造成如此激烈的情緒反彈。

　　反觀上交所的做法，雖然還沒(méi)有確鑿數(shù)據(jù)加以證明，但我們有理由相信，創(chuàng)設(shè)制度下中小投資者所遭受的損失，很可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于放任自流狀態(tài)下參與投機(jī)所遭致的損失。例如南航發(fā)行了14億份的股改權(quán)證，行權(quán)價(jià)格3.715元是可能的最高價(jià)值，按行權(quán)價(jià)計(jì)，它的總市值為52億元；通過(guò)券商的巨量創(chuàng)設(shè)，權(quán)證總量曾多達(dá)130億份，總市值高達(dá)230億元，到期權(quán)證歸零，則創(chuàng)設(shè)無(wú)疑給投資者造成了更多的損失。

　　這里要問(wèn)的是，上交所抑制權(quán)證投機(jī)的目的是什么？抑制投機(jī)難道不是為了保護(hù)中小投資者的利益嗎？而事實(shí)上卻造成了中小投資者更大的損失，這不能不說(shuō)是南轅北轍。

　　當(dāng)然，參與權(quán)證交易的個(gè)人的投機(jī)心理，也是造成自身?yè)p失的原因之一。對(duì)于中國(guó)股市這樣一個(gè)效率還比較低的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，在金融創(chuàng)新當(dāng)中，無(wú)論是整個(gè)市場(chǎng)、還是參與者都難免要付出“成長(zhǎng)的代價(jià)”。但無(wú)論如何，管理者應(yīng)維持起碼的公平，讓個(gè)人參與者能夠“認(rèn)賭服輸”，最低限度是讓他們不服輸也找不到發(fā)作的理由。

　　而上交所所為讓整個(gè)秩序陷入了混亂。引入強(qiáng)勢(shì)既得利益者的行為，必然會(huì)帶來(lái)相關(guān)各方的不平等博弈，機(jī)構(gòu)通過(guò)控制正股價(jià)格、避免行權(quán)、利用權(quán)證價(jià)格波動(dòng)來(lái)創(chuàng)設(shè)和注銷從而上下其手，形成了“機(jī)構(gòu)絞殺散戶”的局面。雖然由于信息和競(jìng)爭(zhēng)手段的不對(duì)稱，“機(jī)構(gòu)殺散戶”是中國(guó)股市的常態(tài)，但如此大張旗鼓、明火執(zhí)仗地鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)進(jìn)場(chǎng)絞殺犯了“投機(jī)”錯(cuò)誤的散戶，未免太過(guò)分了一些。

　　可喜的是，上交所相關(guān)人士在接待股民來(lái)訪時(shí)說(shuō)，現(xiàn)在上交所已經(jīng)向券商打招呼，不得再買賣權(quán)證。創(chuàng)設(shè)券商買賣權(quán)證的這種不適當(dāng)行為，經(jīng)過(guò)了兩年多的時(shí)間之后，終于被上交所的專家“發(fā)現(xiàn)”了。從3月11日至今，創(chuàng)設(shè)券商持有權(quán)證的數(shù)量沒(méi)有發(fā)生變化，這印證了上交所人士的說(shuō)法。但股民仍在期待一個(gè)正式的說(shuō)法。

　　兩年來(lái)，券商利用創(chuàng)設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利何止百億，這些錢都來(lái)自于中小投資者的虧損。縱然上證所的權(quán)證創(chuàng)設(shè)制度設(shè)計(jì)得天衣無(wú)縫，但實(shí)踐結(jié)果卻是利益由個(gè)人投資者向創(chuàng)設(shè)券商的單方向輸送，這違背了抑制投機(jī)的初衷和保護(hù)中小投資者的原則。需要認(rèn)真反思，亡羊補(bǔ)牢。



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