主題：B股改革預期強化 104家B股公司價值重估

隨著轉板工作的實質性重啟，B股再迎改革預期。日前新城B股（900950）歷經9個月籌劃，披露了“B轉A”方案，由此成為繼東電B股后，第二家嘗試B股轉A股的公司。

除向A股轉板外，此前曾有多家公司成功轉板至H股，如中集B、萬科B、麗珠B。不過，目前已完成轉板工作的B股僅限于東電B股、中集B等4家公司，其余104家B股公司（包括*ST武鍋B）并未大面積籌劃轉板。

一直以來，B股公司因其存在的再融資功能缺失、交投清淡及估值偏低而為市場所詬病，去年5月份引發國務院層面的關注，B股改革就此進入實操階段。盡管改革進程不盡如人意，但業界認為，相當一部分B股公司在經營、架構、操作性方面具備B轉A或B轉H的條件，“改革未必生，不改革一定死”。

B轉A/H再添新軍

依據方案，新城B股控股股東新城控股集團將向公司其他股東發行A股，并以1:0.827的比例進行A、B股換股。

具體而言，新城B股其他股東持有的每股股份可換得0.827股新城控股集團發行的A股股份，其中新城B股的換股價格為1.317美元/股，較公司去年7月份停牌前最后一個交易日收盤價溢價約166%，而新城控股集團發行的A股股價為9.82元/股。

上述A股發行及B股換股工作實施后，新城B股在B股市場的上市資格將被終止，新城控股集團將完成A股曲線上市。交易方案顯示，新城控股集團2015年預期凈利為15.51億元，以B轉A之后17.08億股的總股本及9.82元/股的A股發行價格測算，其市值將達到168億元，相當于格力地產或中華企業的市值規模。

據了解，相對于B轉H而言，B轉A的操作難度更大，尤其是無A股上市平臺的純B股公司。從中集B“B轉H”及東電B股“B轉A”等案例來看，以港幣計價的深市B股公司一般選擇B轉H，而以美元計價的滬市B股公司則采取B轉A。

在新城B股之前，東電B股便成功以純B股的角色完成了B轉A，開B轉A之先河，反觀存在A股上市平臺的B股公司均未嘗試B轉A。

回溯至2013年4月份，彼時東電B股以1:0.886的比例與公司控股股東浙能電力發行的A股進行換股，浙能電力承接東電B股一切資產、負債、業務、人員等。換股結束后，浙能電力于2013年12月份完成上市，意味著浙江能源集團旗下電力資產實現整體上市。

記者注意到，由于東電B股轉板工作并無先例，當B轉A方案出臺后，曾一度引發部分中小投資者的不解。但隨著轉板工作的推進，特別是浙能電力上市后的良好表現，東電B股的轉板遂成為經典案例。

“東電B股實際上是管理層與上市公司就B轉A工作的樣板項目，包括純B股公司在內的其他B股公司向A股轉板均可仿效東電B股。”深圳一位券商人士向記者表示，新城B股與新城控股集團的換股在操作層面可完全復制東電B股與浙能電力。

當然，B轉H的案例則相對更多，2012年深交所率先推出B股轉板政策，中集B嘗得頭啖湯，此后麗珠B、萬科B等先后如法操作。據上述人士介紹，綜合B股改革理論上的四個路徑（B轉A、B轉H、回購、AB股并軌），回購操作難度最低，但并不能實質性解決B股改革問題，B轉A面臨美元與人民幣的計價問題，B轉H則是在港幣計價原則上進行，更易于操作。

B股改革勢在必行

一直以來，B股因再融資功能缺失、交投清淡及估值偏低三大特點而屢遭詬病，尤其是再融資功能的大面積缺失令B股公司上市地位形同虛設。其中建摩B、閩燦坤B兩公司2012年股價均因連續下跌一度跌破面值，幾乎觸發退市紅線，最后被迫采用縮股的方式將股價推升至較高的價位，避免再次瀕臨跌破面值。

據不完全統計，自2001年至今，B股百余家公司籌劃的11次增發均告失敗。例如寧通信B于2002年8月份擬增發5000萬股，但被股東大會否決，雷伊B在2004年4月份啟動定向增發，最終也停止實施。

最近的一個案例則是*ST武鍋B，該公司曾經2014年4月份籌劃定向增發但被公司股東大會否決，目前*ST武鍋B因連續虧損及資不抵債而處于暫停上市階段，深交所將在4月29日年報披露日之后的15個交易日內作出*ST武鍋B是否將終止上市的決定，該期限已接近尾聲。

事實上，B股相當一部分公司存在再融資需求，建摩B、珠江B、自儀B等公司去年底資產負債率均超過90%。在增發功能基本喪失的背景下，B股公司融資方式僅限于發債及銀行借款。

記者掌握的材料顯示，大眾B股、陸家B股、大名城B等均曾發行了私募債券、短期融資券、中期票據、定向工具等不同類別的債券進行再融資，涉及數百億元資金。此次擬B轉A的新城B股去年7月份也宣布了20億元的公司債券再融資計劃。

數據顯示，今年以來53家滬市B股公司累計成交額僅為89.83億美元，51家深市B股公司同期累計成交額為562.84億港元，即104家公司今年以來成交總額折合為人民幣僅為1007.41億元，而中信證券去年12月9日一天的成交額即達到379.3億元。

由此，國務院去年5月份發布了《國務院關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》，其中明確提出穩步探索B股市場改革，此前中集B、萬科B的B轉H實際上便是B股改革的有效嘗試。

遺憾的是，絕大多數B股公司對包括B轉A、B轉H在內的B股改革并無更進一步的動作。記者日前從上海一家滬市純B股公司董秘了解到，該公司曾有過轉板的計劃，但公司控股股東的財務指標不符合A股上市要求，轉板計劃難以實施。

“B轉A操作方式是大股東發行A股吸收合并B股，本質上仍是上市，與IPO有著同樣的財務要求。”上述B股公司董秘稱。

此外，還有部分B股公司本身負債率高企且盈利能力欠佳，一旦強行實施B轉A，其資產將被注入到新的A股平臺，但這部分資產并非優質資產，亦不符合重新上市的要求。數據顯示，去年至少有12家B股公司發生虧損，其中氯堿B股去年虧損5.93億元。

盡管如此，B股公司仍不乏佼佼者，如長安B、外高B等公司持續盈利且凈利年均增速均超過20%，其盈利能力絲毫不亞于相當一部分A股績優公司。若僅從行業現狀、營收、凈利及關鍵財務指標同比環比增速角度考量，至少有20%的B股公司符合IPO財務要求，亦即具備轉板潛力，如陽晨B股、錦旅B股等。

記者從深圳一家非純B股（有A股平臺）公司了解到，基于國資運作及多層次上市平臺方面的考量，該公司目前并不打算立即啟動轉板工作。據悉，目前管理層對個別轉板意愿較強的B股公司存在顧慮，并不認為當前轉板是最佳時機或最佳方案。

部分公司悄然啟動

從現實角度考量，現存104家B股公司中，符合轉板條件或有能力操作轉板工作的公司并不多，以至于絕大多數B股公司在中集B及東電B股成功轉板后，始終處于觀望狀態。但按照國務院去年下發的關于促進資本市場健康發展的意見，B股改革勢在必行，最終實施方式倒不一定僅限于轉板。

業界認為，閩燦坤B、建摩B兩公司2012年~2013年啟動的縮股保殼方案實際上也可視為B股改革。隨后，中集B、東電B股等公司紛紛轉板則將B股推向一個改革小高潮。

事實上，嘗試改革的B股公司并不限于閩燦坤B、中集B、新城B股等，自去年下半年以來，陸續有B股公司停牌籌劃重組等相關事項，包括雷伊B、南江B等純B股公司及三毛B股、粵高速B等非純B股公司。

4月3日，雷伊B稱正在籌劃重大事項宣布停牌，并未披露具體事項。此前，雷伊B實際控制人陳鴻成曾通過一致行動人丁立紅增持公司股份34.62萬股，持股比例增至51.59%。在此番重組之前，雷伊B于2013年6月份曾啟動重組，最終未能與對手方達成一致，重組告吹。

由于雷伊B始終未披露重組具體事項，外界無從得知是否與B股改革有關，不過，雷伊B等B股公司的改革一直是市場較為關心的問題。雷伊B2014年報顯示，公司去年共接待8次投資者電話調研，其中8次調研內容均是B股改革建議，即投資者向雷伊B提出B股改革的建議。

此外，南江B則從1月下旬停牌至今，該公司實際控制人王棟系華麗家族控股股東上海南江集團第二大股東，在資本市場較為活躍，曾兩度舉牌*ST云網前身湘鄂情。由于王棟的身份，南江B一度被市場認為是“南江系”成員公司。

按照停牌前最后一個交易日的股價測算，南江B市值僅為20.4億港元，最近20個交易日日成交額低于200萬港元。根據王棟過往的運作思路，不排除南江B停牌與B股改革或重大資產重組的可能性。

另有部分B股公司則因對應的A股公司停牌而聯動停牌，如三毛B股、招商局B、粵高速B等，鼎立B股等。相對于雷伊B及南江B，另一家純B股公司陽晨B股則公開表示停牌重組事項涉及到B股改革，該公司去年11月初即已停牌。

公開資料顯示，陽晨B股隸屬于上海城投集團，后者旗下還擁有一家A股平臺城投控股，也與陽晨B同時停牌。但陽晨B股與城投控股的彼此獨立，不同于招商地產與招商局B“一家公司、兩個平臺”的關系。

根據已披露的資料，陽晨B股明確提出涉及B股改革的重組事項“可能屬于重大無先例事項”。據悉，陽晨B股此番B股改革事項由上海國資委通過上海城投集團直接操刀，至于操作方式會否仿效新城B股與新城控股集團的B轉A，尚未可知。

據記者了解，上海國資委對旗下B股公司的改革一直走在全國前列，去年上海浦東新區國資委曾主導匯麗B原控股股東出讓控制權，被業界解讀成“為B股改革放行”。可以預見的是，隨著新城B股等公司加速改革帶來的示范效應，預計將有越來越多的B股公司逐步參與。

注：成交額是港幣或美元直接計價，未折算成人民幣；市盈率和市凈率依據2014年年報數據


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