主題：市場博弈主體格局悄然改變

　　受周二兩市高開低走大幅收陰影響，周三滬深兩市跌勢難止，雙雙低開，一波小反彈后一路下探。下午1點(diǎn)半后大盤在萬科等地產(chǎn)股龍頭止跌反彈帶領(lǐng)下開始反攻，其他概念板塊如創(chuàng)投、期貨、農(nóng)業(yè)等開始活躍，大盤開始逐步收回失地。至收盤上證綜合指數(shù)收于4292.65點(diǎn)，跌42.80點(diǎn)，跌幅0.99%，深證成指收于15601.21點(diǎn)，跌145.01點(diǎn)，跌幅0.92%。最終兩市收出長下影線，技術(shù)指標(biāo)上顯現(xiàn)再次探底圖形。兩市共成交1717.13億元，相比周二略有縮小。

　　
　　從盤面看，大盤藍(lán)籌股和基金重倉股繼續(xù)成為空方主力，但同時小盤股和概念股表現(xiàn)活躍，在股指下跌中不乏掙錢效應(yīng)。鋼鐵、煤炭、有色和交運(yùn)設(shè)備等周期性行業(yè)跌幅居前，金融股中證券股也有不小的跌幅，帶動指數(shù)下挫。而在個股表現(xiàn)方面，概念股和小盤股的表現(xiàn)優(yōu)于大盤藍(lán)籌股。紡織、家電、電子和輕工等小市值個股表現(xiàn)稍好。其中美爾雅、絲綢股份、江蘇陽光、咸陽偏轉(zhuǎn)、廣博股份、冠豪股份、華帝股份、德豪潤達(dá)、銀鴿投資、華泰股份等均有一定的表現(xiàn)。創(chuàng)投概念股在下午被迅速拉高，其中龍頭股份、力合股份、紫江企業(yè)、大眾公用、中捷股份等表現(xiàn)出色，說明這個板塊仍是近期市場熱點(diǎn)。

　　
　　對近期整個市場的看法，我們認(rèn)為在解禁股存量逐月增加的情況下，市場結(jié)構(gòu)將大有不同，控股股東和“大非”將參加市場博弈，基金開閘、場外資金與大小非解禁將共同主導(dǎo)市場未來的走向。

　　
　　新基金開閘+主力自動減倉

　　
　　場外資金充裕

　　
　　資金供給閘門重開預(yù)示著政策底部的到來？證監(jiān)會繼春節(jié)后發(fā)行2只創(chuàng)新型封閉式股票基金后，2月15日、22日、29日3次批新股票基金發(fā)行，至此今年新股票型基金規(guī)模上限達(dá)到840億元，重新給市場“供血”。在新基金開閘的同時，證監(jiān)會2月17日批準(zhǔn)了首批9家基金公司的專戶理財資格，這也意味著基金公司不僅可以展開公募基金募集，也可以合法合規(guī)地操作私募基金。據(jù)悉目前60家基金公司中，有40多家基金公司滿足專戶理財條件。按照試點(diǎn)辦法，基金專戶理財?shù)脑圏c(diǎn)階段允許基金管理公司開展5000萬元以上一對一的單一客戶理財業(yè)務(wù)。分析人士表示，如果每一只股票能有10%用于抵押融資,等于體系內(nèi)循環(huán)資金多生出10%，同樣有望給市場帶來千億以上的資金。

　　
　　除重開基金閘門外，目前市場主力手上資金依然充裕。上交所的席位交易數(shù)據(jù)顯示，07年10月17日至08年2月25日期間，中國平安、中國人壽兩大險資合計470億元流出市場。券商資金中，國泰君安、海通證券、中信證券等合計撤出資金285億元。基金同期也合計撤出資金250億左右，三者合計騰出近千億的資金。同時經(jīng)歷大幅減持后，目前大部分基金的倉位都降低到70%左右，部分甚至接近60%。而從場外資金流向統(tǒng)計來看，2月份A股市場的存量資金依然增長100億元左右，A股市場存量資金連續(xù)4個月保持在1.7萬億—1.8萬億的區(qū)間內(nèi)。可見在本幣升值和外匯儲備不斷增長的大背景下，資金面并不緊張，只是場外資金在等待合適的機(jī)會入場，市場面臨場外資金過剩和場內(nèi)資金偏緊的困局。

　　
　　再融資+大小非解禁

　　
　　場內(nèi)擴(kuò)容壓力巨大

　　
　　市場依然面臨巨大的擴(kuò)容壓力。從再融資來看，除中國平安和浦發(fā)銀行外，目前市場公布的再融資額在2600億以上，平均每家公司超過60億元。除再融資和IPO的資金需求外，市場最主要的一塊資金壓力來自解禁股的流通。3月份，市場將再次面臨134家公司，包括股改限售股、首發(fā)、定向增發(fā)機(jī)構(gòu)配售解禁股在內(nèi)合計109.28億股解禁將上市流通，合計解禁市值將超過3700億元。其中尤其以中國平安31.22億股、2241.92億元的解禁規(guī)模為最，相當(dāng)于再“造”4個中國平安，占到3月份解禁總市值的60.52%。

　　
　　解禁股是否會被減持，取決于以下一些因素：

　　
　　（1）公司未來的發(fā)展空間和估值水平；

　　
　　（2）證券市場整體估值重心的發(fā)展方向；

　　
　　（3）產(chǎn)業(yè)資本運(yùn)作中的資金訴求；

　　
　　（4）公司戰(zhàn)略中的控股和并購運(yùn)作。

　　
　　對有發(fā)展前途、公司估值合理的公司機(jī)構(gòu)不會大幅減持；而對于估值過高的公司，套現(xiàn)獲利成為最好的選擇；但同時如果公司產(chǎn)業(yè)投資或戰(zhàn)略并購急需資金，即使估值合理，仍可能被減持套現(xiàn)。在3月份二十大市值的解禁股中（占總體解禁市場的85%），絕大部分公司08年和09年的動態(tài)市盈率小于25倍。08年和09年動態(tài)市盈率均超過25倍的僅有中國鐵建、美的電器、五糧液、上海機(jī)場和榮信股份，從屬性上看，前20大基本上屬于藍(lán)籌股范疇。雖然從估值角度上看，解禁股總體上仍具備一定的投資價值，但目前全體A股總體的動態(tài)市盈率08年為23.77倍、09年19.44倍，解禁股同整體市場相比并不具備估值優(yōu)勢，一旦市場估值重心繼續(xù)下移，這些公司仍面臨不小的減持壓力。同時雖然市場經(jīng)歷了近2000點(diǎn)的跌幅，但仍有不少解禁股的估值高企，也將成為減持的主要目標(biāo)。此外，參與定向增發(fā)和首發(fā)配售的機(jī)構(gòu)在一年左右的時間里獲得了豐厚的回報，有些甚至超過200%，這些以財務(wù)投資和獲取價差為目的的機(jī)構(gòu)投資者同樣有較大的減持動機(jī)。因此雖然這些股份出于各種目的不會在解禁后立刻減持，而是在等待合適的時機(jī)，但隨著解禁市值的逐步擴(kuò)大，市場面臨的擴(kuò)容壓力也隨之越來越大。

　　
　　控股股東取代機(jī)構(gòu)投資者

　　
　　市場主體格局發(fā)生改變

　　
　　我們認(rèn)為，目前市場在股權(quán)分置改革啟動兩年后，大小非的逐步解禁將使得08年和09年整個市場的流通市值快速增加，全流通時代的股票估值體系與以前相比將大有不同。在市場博弈過程中，主導(dǎo)權(quán)可能易手，對股價短期走勢起決定作用的可能不再是基金或是所謂的“莊”，而可能是大股東或“大非”。他們對公司本身價值可能比現(xiàn)有資本市場參與各方有更清晰的認(rèn)識，在增減持或再融資上有其自身的利益訴求，由于手中握有大量的籌碼和資金（以中國平安和民生銀行為例，大小非的籌碼遠(yuǎn)超主力基金），其行動將足以對相關(guān)個股和市場造成重大影響，這一新的趨勢值得投資者關(guān)注。

　　
　　由于控股股東和大非橫跨產(chǎn)業(yè)資本和金融資本兩個市場，其對資本市場的運(yùn)作手法將與現(xiàn)有機(jī)構(gòu)大不相同，增減持行為也將不僅僅取決于市盈率和估值，而是對公司價值和戰(zhàn)略的全面權(quán)衡。因此08年A股市場有望呈現(xiàn)大幅震蕩的格局，單邊上漲局面難以持續(xù)，整體性投資機(jī)會在逐步散失。更多的是在精選個股中尋找高成長性公司，或是在超跌中尋找技術(shù)性糾正機(jī)會，或是在各種主題概念中尋找短期熱點(diǎn)。從近期市場表現(xiàn)來看，券商、基金全線減持估值過高的中國國航、大秦鐵路、上海汽車、中信證券等大市值藍(lán)籌股；增持農(nóng)業(yè)、化工、通信、創(chuàng)投類等成長概念股。反映了近期市場操作的一些趨勢，投資者在操作上可以適當(dāng)跟隨。因此市場在經(jīng)歷了“藍(lán)籌泡沫”后，同估值相匹配的價值和成長仍是主流，決定了市場的長期投資價值。同時短期概念熱點(diǎn)和資金流向也為投資者提供了快速盈利的渠道，但投資者需要在風(fēng)險和收益中進(jìn)行權(quán)衡。



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