主題：特別國債坐"過山車"！業內人士：機構資金入場，成交恢復理性

首批超長期特別國債上市以后，在二級市場經歷了大幅波動。在首日盤中一度大漲25%后，超長期國債在二級市場的交易已經恢復理性，截至5月23日收盤，上交所“24特國01”跌0.73%報100.578元，成交額7.22億元，到期收益率2.5420%；深交所“特國2401”跌15.91%報100.654元，成交額2195.62萬元。

“二級市場一些投資者對于國債交易可能并不是非常熟悉，上市第一天可能是部分資金沖動帶來的行情波動，隨著機構資金進入，目前來看特別國債估值已經接近其他市場30年國債的定價，市場也逐步恢復理性。”上海一家券商自營的債券交易人士對券商中國記者表示。

特別國債坐上“過山車”

超長期特別國債的一舉一動都引起市場普遍關注。5月13日，財政部明確了今年1萬億元超長期特別國債的發行安排。超長期特別國債的期限包括20年、30年和50年，發行次數分別為7次、12次和3次，付息方式為按半年付息。

其中，30年期超長期特別國債于5月17日正式發行，實際發行面值金額400億元，期限30年，票面利率為2.57%，發行之后，超長期特別國債也可以在交易所交易。

投資者把對超長期特別國債的熱情也帶到了二級市場。5月22日，該期國債上市交易，分別是深交所的“特國2401”和上交所的“24特國01”。

結果，上交所的“24特國01”在上市首日大幅上漲，一度觸發臨時停牌30分鐘。上午10時恢復交易后，價格再度大漲至25%，10時08分開始再次被臨時停牌。在當天交易所債市收盤前最后5分鐘，“24特國01”價格又現大幅回落，收于101.316元，日內漲幅僅1.32%，收益率回升至2.5070%。但是深交所的“特國2401”仍然維持高位。

5月23日，市場終于恢復理性，滬深交易所特別國債的市場價格都回落至面值附近。最終，深交所“特國2401”跌15.91%報100.654元，成交額2195.62萬元；上交所“24特國01”（019742.SH）跌0.73%報100.578元，成交額7.22億元。

華西證券首席經濟學家劉郁表示，長期以來，交易所并非債券主流交易市場，具有專業知識儲備的機構投資者多在銀行間市場買賣債券，而交易所定價往往也多參考銀行間的交易結果。隨著2023年12月以來超長債走出強勢行情，疊加近期銀行頻繁地實施隱性存款降息，非機構投資者開始格外關注30年特別國債等優質存款替代品種的投資價值。

“由于缺乏債券定價經驗，個人投資者在對30年特別國債報價時，可能多遵循了股票資產的定價原則，忽略了國債并非高波動博弈型資產，債券價格與到期收益率一一對應，主要反映投資者對未來利率的預期，這可能也是交易所報價頻頻出現系統性偏離估值的原因。”劉郁坦言。

前述券商自營人士也表示，特別國債上市首日大漲讓很多機構投資者都“非常驚訝”。

“國債的定價模型雖然專業，但是也比較固定，市場分歧一般都非常小，10%以上的波動非常罕見，后續市場應該更冷靜。”該自營人士表示。

超大波動提示交易所市場機會？

市場分割環境下，特別國債分別在銀行間、交易所和柜臺三個市場交易，可以通過轉托管機制實現不同市場間的轉移交易。三個市場參與投資者存在交叉，其中交易所市場主要非銀和個人投資者參與交易。

交易所市場投資者興奮不已的同時，以機構為主體的銀行間市場卻非常冷靜。5月22日，30年國債活躍券230023到期收益率維持在2.57%，而最終30年特別國債2400001全天成交價基本集中在2.56%—2.58%區間內窄幅波動，微盤也收于2.57%。

“當交易所銀行間債券價格偏離度較大時，理論上就可通過轉托管實現套利，進而抹平價差，不過結合轉托管機制來看，轉托管過程仍存在一定時滯。非銀機構投資者應重視交易所市場的參與。”中郵證券首席固定分析師在研報中表示。

他表示，在低利率環境之下，票息策略的有效性下降，久期策略的操作難度提升，機構或應更加重視跨市場套利、品種套利等小而確定性高的投資機會。相對而言，自營類賬戶操作更加靈活，以往也更多實施更加多元的投資策略。產品類賬戶可以更加重視交易所市場，利用機構可以同時參與多個市場的優勢，把握更多價格異動中的投資機會。

劉郁也表示，由于發行端的調整，未來特別國債可能會成為超長國債領域的唯一供給，并且年度總發行量以及單月凈供給規模均會迎來大幅提升，因此該品種本身便需要更加多元化的承接力量。從5月22日的成交情況看，銀行間市場特別國債與30年期活躍券成交量平分秋色，反映機構投資者對于超長特別國債普遍呈現積極態度。交易所方面，非機構資金也不斷參與到債市的交易之中。

“綜合來看，超長特別國債實現了‘開門紅’，未來也有望成為活躍的交易型品種之一。”劉郁表示。

前述自營人士則表示，特別國債近兩日在交易所市場雖然最終靠機構資金平抑了波動，但是也一定程度上說明了機構資金的缺失。未來可能一些機構加強對交易所市場的關注，帶來更多資金進入。

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