主題：平安證券：給予萬科A增持評級

2022-03-31平安證券股份有限公司楊侃,鄭南宏對萬科A進行研究并發(fā)布了研究報告《毛利率下滑等拖累業(yè)績，多元業(yè)務(wù)發(fā)展向好》，本報告對萬科A給出增持評級，當前股價為19.29元。


　　萬科A(000002)
　　事項：
　　公司公布2021年年報，全年實現(xiàn)營收4528.0億元，同比增長8.0%；歸母凈利潤225.2億，同比下滑45.7%；公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利9.7元（含稅）。
　　平安觀點：
　　毛利率下滑等拖累業(yè)績表現(xiàn)，未結(jié)資源充足。公司2021年營收同比增8.0%，歸母凈利潤下滑45.7%，主要因：1）受結(jié)算結(jié)構(gòu)及限價影響，期內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)運營業(yè)務(wù)毛利率同比降7.6pct至21.7%；2）因聯(lián)合營項目毛利率下降、投資其他業(yè)務(wù)收益減少，導致期內(nèi)投資收益66.1億元，同比減少69.0億元；3）2021H2以來市場明顯下行，公司基于審慎原則計提35.3億元資產(chǎn)減值；4）少數(shù)股東損益占比同比增加10.8pct至40.8%；5）公司對重資產(chǎn)業(yè)務(wù)采取成本法計量，期內(nèi)計提折舊攤銷金額80.6億元，同比增15.4%。期內(nèi)公司管控保持高效，期間費用率同比下滑0.2pct至6.2%。期末已售未結(jié)金額7108.0億元，同比增1.8%，充足未結(jié)資源為后續(xù)業(yè)績企穩(wěn)回升奠定基礎(chǔ)。
　　銷售同比下滑，新開工計劃收縮。2021年公司銷售面積3807.8萬平，銷售金額6277.8億元，同比分別降18.4%、10.8%；銷售金額市占率3.5%，在20個城市銷售額位列當?shù)氐谝唬讳N售均價16487元/平，同比增9.3%。2021年新開工面積3265.3萬平方米，同比降17.6%，完成年初計劃103.7%；竣工3571.4萬平方米，同比增5.6%，完成年初計劃99.6%。公司2022年計劃竣工面積3899.5萬平，同比增9.2%；計劃新開工1920.1萬平，同比降41.2%，新開工收縮或?qū)罄m(xù)可售貨值形成一定制約。
　　拿地保持謹慎，權(quán)益比例提升。2021年公司新增土儲建面2667萬平、總地價約1852億元，拿地銷售面積比與拿地銷售金額比分別為70.1%、29.5%，較2020年降2.1pct、2.6pct，但權(quán)益地價同比提升1.4%至1402億元，權(quán)益金額比例由2020年61.2%提升至75.7%。期末在建及規(guī)劃建設(shè)項目面積（剔除已售未結(jié)）約1.02億平米，可保障未來2年左右銷售。
　　多元業(yè)務(wù)發(fā)展向好，經(jīng)營能力持續(xù)提升。物業(yè)方面，萬物云期內(nèi)營收同比增32.1%至240.4億元，其中住宅物業(yè)、商企和城市空間服務(wù)收入、AIoT（人工智能物聯(lián)網(wǎng)）加BPaaS（流程即服務(wù)）分別占比56.0%、36.2%、7.8%，期末在管面積達7.8億平米，同比增長35.9%，合同管理10.1億平米，同比增長38.0%。物流地產(chǎn)方面，期內(nèi)物流業(yè)務(wù)營收31.6億元，同比增長68.9%；新開業(yè)141萬平，期末累計開業(yè)828萬平，穩(wěn)定期高標庫出租率達93%，冷鏈穩(wěn)定期使用率達75%，目前冷鏈倉儲規(guī)模國內(nèi)第一。租賃方面，期內(nèi)營收28.9億元，同比增長13.9%，凈新增開業(yè)1.71萬間，期末共運營管理長租公寓20.87萬間，泊寓已開業(yè)項目的年均出租率95.3%。商業(yè)地產(chǎn)方面，期內(nèi)商業(yè)(含非并表項目)業(yè)務(wù)營收76.22億元，同比增長20.57%，新開業(yè)面積206.87萬平，累計開業(yè)1,139.16萬平。另外冰雪業(yè)務(wù)乘冬奧東風實現(xiàn)規(guī)模和業(yè)績增長，2021-2022雪季累計營收2.7億元，同比增加39%；接待91萬人次，同比增加28%。
　　財務(wù)保持“綠檔”，融資優(yōu)勢凸顯。期內(nèi)經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入41.1億元，連續(xù)13年為正，期末在手現(xiàn)金1493.5億元，遠高于一年內(nèi)到期的流動負債的總和586.2億元；期末凈負債率、剔除預收款后資產(chǎn)負債率分別為29.7%、69.8%，“三道紅線”指標符合“綠檔”要求；期末有息負債總額2659.6億元，同比增長2.9%，其中長期負債占比提高至78%。存量融資的綜合融資成本僅4.11%。
　　投資建議：考慮公司毛利率降幅超過此前預期，短期限價、樓市降溫帶來的盈利端壓制仍存，下調(diào)公司盈利預測，預計2022-2023年EPS分別為2.03元、2.15元，原預測為3.27元、3.35元，新增2024年EPS預測為2.33元，當前股價對應PE分別為9.4倍、8.8倍、8.1倍。短期來看，樓市壓力猶存，后續(xù)政策有望持續(xù)改善，提振板塊估值，此外公司計劃2021年現(xiàn)金分紅比例高達50.06%，估算現(xiàn)金分配率超過5%，并推出20-25億元回購計劃，彰顯對未來發(fā)展信心；中長期看，隨著部分激進型房企被迫出清、行業(yè)格局逐步改善，利潤率有望企穩(wěn)修復，而公司融資管控、品牌優(yōu)勢突出，穩(wěn)健經(jīng)營、居安思危的基因更契合未來行業(yè)發(fā)展趨勢，同時多元化布局打開新的增長空間，有望進一步擴大行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，維持“推薦”評級。
　　風險提示：1）當前行業(yè)基本面面臨下行壓力，若政策改善力度與出臺時間低于預期，可能影響未來公司規(guī)模增長，并帶來項目減值風險；2）因限價與地價上升，后續(xù)公司毛利率仍面臨下滑風險；3）公司多元化業(yè)務(wù)拓展存在不及預期的風險。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，東方證券趙旭翔研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達96.22%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利474.38億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預測PE為4.69。

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