主題：“電力茅”資產(chǎn)收購(gòu)案遭小散“狙擊”

12月15日，長(zhǎng)江電力股價(jià)微漲0.69%。五天前，長(zhǎng)江電力收購(gòu)三峽金沙江云川水電開發(fā)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“云川公司”）的方案正式落地，公司股票也于12月13日正式復(fù)牌。

復(fù)牌以來，長(zhǎng)江電力股價(jià)在三個(gè)交易日內(nèi)累計(jì)上漲11.78%，顯示出投資者對(duì)長(zhǎng)江電力收購(gòu)云川公司的大體認(rèn)可。然而，方案發(fā)布以來，部分中小股東對(duì)于此次收購(gòu)方案的第二個(gè)步驟卻出現(xiàn)了較大爭(zhēng)議。

根據(jù)收購(gòu)草案顯示，長(zhǎng)江電力此次交易總共分為兩步，第一步是向特定交易對(duì)象三峽集團(tuán)、三峽投資、云能投、川能投（云川公司現(xiàn)有股東）發(fā)行股份、發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券（如有）及支付現(xiàn)金；第二步則是向不超過35名特定投資者以非公開發(fā)行股票及/或可轉(zhuǎn)換公司債券方式募集配套資金。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者在雪球、股吧等社交平臺(tái)了解到，不少股東抱怨，長(zhǎng)江電力的資產(chǎn)收購(gòu)方案中的第二步——“向不超過35名特定投資者以非公開發(fā)行股票及/或可轉(zhuǎn)換公司債券方式募集配套資金”沒有考慮中小股東的利益，并呼吁中小投資者投出“否決票”。

這一表態(tài)讓長(zhǎng)江電力的資產(chǎn)收購(gòu)案能否順利通過股東大會(huì)打上了一個(gè)問號(hào)。12月15日，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者也多次致電長(zhǎng)江電力證券部聯(lián)系方式，但系統(tǒng)提示號(hào)碼為空號(hào)。


“電力茅”擬收購(gòu)云川公司

長(zhǎng)江電力籌備良久的資產(chǎn)收購(gòu)案，遭遇中小股東的“聲討”，不過“聲討”的主要內(nèi)容卻并不在資產(chǎn)本身。

從標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)地來看，市場(chǎng)對(duì)于云川公司并不排斥。根據(jù)公開資料顯示，云川公司的核心資產(chǎn)是金沙江下游流域?yàn)鯑|德水電站和白鶴灘水電站，這兩家水電站分別是世界第七大和第二大水電站。受云川公司委托，兩家水電站目前由長(zhǎng)江電力運(yùn)營(yíng)管理。

由于烏東德和白鶴灘水電站與長(zhǎng)江電力下屬電站均處長(zhǎng)江干流，此次交易也是為了解決長(zhǎng)江電力與三峽集團(tuán)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題。完成收購(gòu)后，長(zhǎng)江電力將擁有長(zhǎng)江干流6座巨型梯級(jí)水電站，全球水電之王地位進(jìn)一步夯實(shí)。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，云川公司也具備較強(qiáng)的盈利能力。2021年1-9月，云川公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89.76億元，歸母凈利潤(rùn)38.86億元。公司2021年凈資產(chǎn)收益率8.12%，顯著低于長(zhǎng)江電力往年超15%凈資產(chǎn)收益率。但考慮到云川公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力，目前階段收購(gòu)或更有利于長(zhǎng)江電力中小股東。

根據(jù)公告內(nèi)容，烏東德水電站核定裝機(jī)容量1,020萬千瓦，已全部投產(chǎn)；白鶴灘水電站核定裝機(jī)容量1,600萬千瓦，目前部分機(jī)組已投產(chǎn)，尚有10臺(tái)機(jī)組在建、計(jì)劃2022年7月前投產(chǎn)，啟動(dòng)時(shí)間比預(yù)期提前約一年。本次交易完成后，長(zhǎng)江電力將擁有長(zhǎng)江干流6座巨型梯級(jí)水電站，控股總裝機(jī)容量將由4550萬千瓦提高57.6%至7170萬千瓦，“四庫(kù)聯(lián)調(diào)”升級(jí)為“六庫(kù)聯(lián)調(diào)”后，年均發(fā)電量有望由目前約2000億千瓦時(shí)增至超3000億千瓦時(shí)。

民生證券明確指出：“按照工程預(yù)算和資本金比例，我們預(yù)計(jì)2022年注入時(shí)凈資產(chǎn)約650億元，參考黃河水電增資引戰(zhàn)、以及A股水電公司的估值水平給予3倍PB，對(duì)應(yīng)估值約1950億；按照我們此前的測(cè)算，穩(wěn)產(chǎn)期每年約65億元凈利潤(rùn)，參考可比公司估值、并考慮大水電資產(chǎn)稀缺性給予30倍PE，對(duì)應(yīng)估值約1950億元。”


收購(gòu)方案遭遇中小股東不滿

由于收購(gòu)云川公司的對(duì)價(jià)尚未確定，難以評(píng)估方案是否有利于長(zhǎng)江電力中小股東，但從當(dāng)前的收購(gòu)方案來看，部分中小股東已經(jīng)感到不滿。

根據(jù)方案，長(zhǎng)江電力計(jì)劃通過發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)債及支付現(xiàn)金的方式購(gòu)買云川公司100%股權(quán)，發(fā)行對(duì)象為云川公司老股東（簡(jiǎn)稱“第一步”）。

同時(shí)，長(zhǎng)江電力擬向不超過35名特定投資者定向募集資金（簡(jiǎn)稱“第二步”），發(fā)行股票價(jià)格為18.27 元/股，為前20個(gè)交易日均價(jià)的90%；數(shù)量（包括可轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)股數(shù)量）不超過總股本30%。按目前長(zhǎng)江電力227.42億總股本計(jì)算，募資金額將達(dá)到1246.49億元。

考慮到當(dāng)前長(zhǎng)江電力的資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金儲(chǔ)備，采用發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)債及支付現(xiàn)金的方式收購(gòu)云川公司情有可原。三季度報(bào)告顯示，長(zhǎng)江電力流動(dòng)資產(chǎn)199.3億元，其中貨幣資金88.35億元；而相應(yīng)的流動(dòng)負(fù)債則高達(dá)654.54億元。截至三季度末，長(zhǎng)江電力資產(chǎn)負(fù)債率46.79%，負(fù)債合計(jì)1568.88億元。

但募集配套資金的做法，卻引發(fā)了部分中小投資人的不滿。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，不少散戶投資者在社交平臺(tái)上發(fā)帖，質(zhì)疑長(zhǎng)江電力通過發(fā)行股票或可轉(zhuǎn)債的方式募集配套資金將稀釋中小股東手中的股份。

截至12月15日晚間，長(zhǎng)江電力收盤價(jià)格為21.83元/股，發(fā)行價(jià)格較之折價(jià)近20%。

一位名為“二郎基金”的雪球用戶便發(fā)帖指出，公司發(fā)行轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股，都提到“本次募集配套資金發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券轉(zhuǎn)股的股票來源為上市公司發(fā)行的股票或上市公司因回購(gòu)股票形成的庫(kù)存股。”這個(gè)可能有些投資者會(huì)無限遐想，但我覺得，從簡(jiǎn)單方面考慮，就是長(zhǎng)江電力為了維持股價(jià)而留的后手。也就是說，警告鬼子和機(jī)構(gòu)，要是你們膽敢做空，我就先回購(gòu)股票，以后股價(jià)高了我再發(fā)轉(zhuǎn)債。

“這次預(yù)案，首先是保證了關(guān)聯(lián)大股東的合理利益，然后是想通過引入35家機(jī)構(gòu)并給予一定的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)護(hù)航方案。我猜想，是想讓這35家機(jī)構(gòu)把股價(jià)炒到一個(gè)比較高的位置。例如35元或者40元，然后折讓給他們定增或者可轉(zhuǎn)債，最后實(shí)現(xiàn)關(guān)聯(lián)股東相對(duì)低價(jià)格的定增和35家機(jī)構(gòu)高價(jià)格有折讓的定增，最后是高位追漲的散戶們買單。”“二郎基金”指出。

在“二郎基金”看來，第一步關(guān)聯(lián)股東完成增發(fā)后，請(qǐng)來的35家機(jī)構(gòu)就會(huì)幫忙開始拉抬股價(jià)到比較高的位置然后定增。如果到時(shí)候股價(jià)確實(shí)拉不起來，長(zhǎng)江電力多點(diǎn)負(fù)債也是能扛下去的，不發(fā)行股份也可以不影響經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)。如果股價(jià)拉上去了，通過高價(jià)發(fā)行股票降低杠杠，同時(shí)不攤薄EPS。如果到時(shí)候股價(jià)確實(shí)拉不起來，長(zhǎng)江電力多點(diǎn)負(fù)債也是能扛下去的，不發(fā)行股份也可以不影響經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)。如果股價(jià)拉上去了，通過高價(jià)發(fā)行股票降低杠杠，同時(shí)不攤薄EPS。

而持有這一想法的投資者并不在少數(shù)。在長(zhǎng)江電力的股吧中，也有部分中小投資者呼吁“取消可轉(zhuǎn)債發(fā)行”，或“向全體股東配售可轉(zhuǎn)債”。


收購(gòu)方案能否成形引爭(zhēng)議

隨著越來越多中小投資者表達(dá)不滿，不少市場(chǎng)人士擔(dān)憂長(zhǎng)江電力的收購(gòu)方案或遭遇否決。

盡管長(zhǎng)江電力表示，由于“本次交易涉及的相關(guān)審計(jì)、評(píng)估工作尚未完成，公司董事會(huì)決定暫不召開股東大會(huì)審議本次交易事項(xiàng)”，但已有中小股東明確站出來反對(duì)。而根據(jù)相關(guān)規(guī)定，由于此次交易對(duì)方是長(zhǎng)江電力控股股東及其子公司，三峽集團(tuán)、三峽投資、川能投為上市公司關(guān)聯(lián)方，召開股東大會(huì)審議本次交易相關(guān)議案時(shí)，關(guān)聯(lián)股東將回避表決，最終方案能否成行，決定權(quán)仍在中小股東手中。

截至11月26日，長(zhǎng)江電力股東戶數(shù)合計(jì)19.45萬戶，戶均持股數(shù)為11.69萬股，其中控股股東三峽集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方三峽建工合計(jì)持有長(zhǎng)江電力134.22億股，占總股本的比例為59.02%。

12月15日，記者曾多次致電長(zhǎng)江電力證券部，但無法聯(lián)系上相關(guān)接線人員。

不過，長(zhǎng)江電力似乎也考慮到這一方案可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)收購(gòu)預(yù)案，長(zhǎng)江電力直言，本次購(gòu)買資產(chǎn)不以募集配套資金的成功實(shí)施為前提，最終募集配套資金發(fā)行成功與否不影響本次購(gòu)買資產(chǎn)行為的實(shí)施。

這也就意味著，當(dāng)前的收購(gòu)方案或還有回旋的余地。

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