主題：“電力茅”資產收購案遭小散“狙擊”

12月15日，長江電力股價微漲0.69%。五天前，長江電力收購三峽金沙江云川水電開發有限公司（以下簡稱“云川公司”）的方案正式落地，公司股票也于12月13日正式復牌。

復牌以來，長江電力股價在三個交易日內累計上漲11.78%，顯示出投資者對長江電力收購云川公司的大體認可。然而，方案發布以來，部分中小股東對于此次收購方案的第二個步驟卻出現了較大爭議。

根據收購草案顯示，長江電力此次交易總共分為兩步，第一步是向特定交易對象三峽集團、三峽投資、云能投、川能投（云川公司現有股東）發行股份、發行可轉換公司債券（如有）及支付現金；第二步則是向不超過35名特定投資者以非公開發行股票及/或可轉換公司債券方式募集配套資金。

21世紀經濟報道記者在雪球、股吧等社交平臺了解到，不少股東抱怨，長江電力的資產收購方案中的第二步——“向不超過35名特定投資者以非公開發行股票及/或可轉換公司債券方式募集配套資金”沒有考慮中小股東的利益，并呼吁中小投資者投出“否決票”。

這一表態讓長江電力的資產收購案能否順利通過股東大會打上了一個問號。12月15日，21世紀經濟報道記者也多次致電長江電力證券部聯系方式，但系統提示號碼為空號。


“電力茅”擬收購云川公司

長江電力籌備良久的資產收購案，遭遇中小股東的“聲討”，不過“聲討”的主要內容卻并不在資產本身。

從標的資產質地來看，市場對于云川公司并不排斥。根據公開資料顯示，云川公司的核心資產是金沙江下游流域烏東德水電站和白鶴灘水電站，這兩家水電站分別是世界第七大和第二大水電站。受云川公司委托，兩家水電站目前由長江電力運營管理。

由于烏東德和白鶴灘水電站與長江電力下屬電站均處長江干流，此次交易也是為了解決長江電力與三峽集團同業競爭問題。完成收購后，長江電力將擁有長江干流6座巨型梯級水電站，全球水電之王地位進一步夯實。

從財務數據上看，云川公司也具備較強的盈利能力。2021年1-9月，云川公司實現營業收入89.76億元，歸母凈利潤38.86億元。公司2021年凈資產收益率8.12%，顯著低于長江電力往年超15%凈資產收益率。但考慮到云川公司業績增長潛力，目前階段收購或更有利于長江電力中小股東。

根據公告內容，烏東德水電站核定裝機容量1,020萬千瓦，已全部投產；白鶴灘水電站核定裝機容量1,600萬千瓦，目前部分機組已投產，尚有10臺機組在建、計劃2022年7月前投產，啟動時間比預期提前約一年。本次交易完成后，長江電力將擁有長江干流6座巨型梯級水電站，控股總裝機容量將由4550萬千瓦提高57.6%至7170萬千瓦，“四庫聯調”升級為“六庫聯調”后，年均發電量有望由目前約2000億千瓦時增至超3000億千瓦時。

民生證券明確指出：“按照工程預算和資本金比例，我們預計2022年注入時凈資產約650億元，參考黃河水電增資引戰、以及A股水電公司的估值水平給予3倍PB，對應估值約1950億；按照我們此前的測算，穩產期每年約65億元凈利潤，參考可比公司估值、并考慮大水電資產稀缺性給予30倍PE，對應估值約1950億元。”


收購方案遭遇中小股東不滿

由于收購云川公司的對價尚未確定，難以評估方案是否有利于長江電力中小股東，但從當前的收購方案來看，部分中小股東已經感到不滿。

根據方案，長江電力計劃通過發行股份、可轉債及支付現金的方式購買云川公司100%股權，發行對象為云川公司老股東（簡稱“第一步”）。

同時，長江電力擬向不超過35名特定投資者定向募集資金（簡稱“第二步”），發行股票價格為18.27 元/股，為前20個交易日均價的90%；數量（包括可轉債初始轉股數量）不超過總股本30%。按目前長江電力227.42億總股本計算，募資金額將達到1246.49億元。

考慮到當前長江電力的資產負債率和現金儲備，采用發行股份、可轉債及支付現金的方式收購云川公司情有可原。三季度報告顯示，長江電力流動資產199.3億元，其中貨幣資金88.35億元；而相應的流動負債則高達654.54億元。截至三季度末，長江電力資產負債率46.79%，負債合計1568.88億元。

但募集配套資金的做法，卻引發了部分中小投資人的不滿。

21世紀經濟報道記者注意到，不少散戶投資者在社交平臺上發帖，質疑長江電力通過發行股票或可轉債的方式募集配套資金將稀釋中小股東手中的股份。

截至12月15日晚間，長江電力收盤價格為21.83元/股，發行價格較之折價近20%。

一位名為“二郎基金”的雪球用戶便發帖指出，公司發行轉債的轉股，都提到“本次募集配套資金發行的可轉換公司債券轉股的股票來源為上市公司發行的股票或上市公司因回購股票形成的庫存股。”這個可能有些投資者會無限遐想，但我覺得，從簡單方面考慮，就是長江電力為了維持股價而留的后手。也就是說，警告鬼子和機構，要是你們膽敢做空，我就先回購股票，以后股價高了我再發轉債。

“這次預案，首先是保證了關聯大股東的合理利益，然后是想通過引入35家機構并給予一定的優先認購權護航方案。我猜想，是想讓這35家機構把股價炒到一個比較高的位置。例如35元或者40元，然后折讓給他們定增或者可轉債，最后實現關聯股東相對低價格的定增和35家機構高價格有折讓的定增，最后是高位追漲的散戶們買單。”“二郎基金”指出。

在“二郎基金”看來，第一步關聯股東完成增發后，請來的35家機構就會幫忙開始拉抬股價到比較高的位置然后定增。如果到時候股價確實拉不起來，長江電力多點負債也是能扛下去的，不發行股份也可以不影響經營和業績。如果股價拉上去了，通過高價發行股票降低杠杠，同時不攤薄EPS。如果到時候股價確實拉不起來，長江電力多點負債也是能扛下去的，不發行股份也可以不影響經營和業績。如果股價拉上去了，通過高價發行股票降低杠杠，同時不攤薄EPS。

而持有這一想法的投資者并不在少數。在長江電力的股吧中，也有部分中小投資者呼吁“取消可轉債發行”，或“向全體股東配售可轉債”。


收購方案能否成形引爭議

隨著越來越多中小投資者表達不滿，不少市場人士擔憂長江電力的收購方案或遭遇否決。

盡管長江電力表示，由于“本次交易涉及的相關審計、評估工作尚未完成，公司董事會決定暫不召開股東大會審議本次交易事項”，但已有中小股東明確站出來反對。而根據相關規定，由于此次交易對方是長江電力控股股東及其子公司，三峽集團、三峽投資、川能投為上市公司關聯方，召開股東大會審議本次交易相關議案時，關聯股東將回避表決，最終方案能否成行，決定權仍在中小股東手中。

截至11月26日，長江電力股東戶數合計19.45萬戶，戶均持股數為11.69萬股，其中控股股東三峽集團及其關聯方三峽建工合計持有長江電力134.22億股，占總股本的比例為59.02%。

12月15日，記者曾多次致電長江電力證券部，但無法聯系上相關接線人員。

不過，長江電力似乎也考慮到這一方案可能面臨的風險。根據收購預案，長江電力直言，本次購買資產不以募集配套資金的成功實施為前提，最終募集配套資金發行成功與否不影響本次購買資產行為的實施。

這也就意味著，當前的收購方案或還有回旋的余地。

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