主題：長江電力企業估值-2020

看過長江電力財報分析的朋友，應該對長江電力的運營成果有所了解。單單從財報分析來看，長江電力肯定是一家不錯的公司。同時我們也知道，公司雖然有著茅臺一樣的賺錢能力，但也存在明顯的投資缺陷，其最大的缺陷在于，未來的成長具有不可持續性。雖說未來三年可能會有一定的資產注入，但從長遠來看，其成長性主要依賴于對外投資（包括海外水電投資、長期股權投資），公司未來成長具有很大的不確定性。好在公司的賺錢模式非常好，在產能維持上無需過多的資金輸入就可以保證穩定的盈利水平，如果將其當成債券來看待，對其估值要簡單得多。

　　企業估值方法舉不勝舉，不同企業、不同投資者、不同知識背景的人對于估值方法的運用大相徑庭，運用不同方法對同一公司的估值結果存在天壤之別，因此企業估值本質上是一門藝術，對于估值結果的認定，就好比走在街頭上的行人，我們無需驗證就能判斷出是男是女，估計也是一樣的道理，與其追求錯誤的準確不如追求模糊的正確。

　　針對長江電力，首先我將其定義為價值型股票，針對價值型股票，我的估值邏輯是，通常會從以下三個方面對其進行估值，具體如下。

　　1、PE、PB估值法

　　長江電力業務簡單、生意模式好理解，作為價值股，運用PE、PB估值法相對來說簡單、直接。

　　我對價值股的理解是：

　　第一、未來能有一定的成長性，但不會高速增長(25%以上)；

　　第二、利潤可靠，現金流充沛；

　　第三、分紅穩定；

　　從以上三點來看，長江電力比較配合我對價值股的理解。通常對于公共消費類價值股，我給的正常估值是，PE在15以內，PB在1.5以內算合理估值。長江電力現金流好、生意模式穩定、維持原有產能持續投入小，這是加分項。針對長江電力，PE在10倍附近是我的買點（263*10=2630億），從目前4621億估值來看，顯然估值太高，不符合我的買入條件。

　　2、比較估值法

　　長江電力從長期來看，將其當成國債投資是不錯的選擇，其估值也可以通過比較法來進行簡單估值。根據2020年發行的儲蓄國債的利率，3年期為3.85%，5年期為3.97%，按照三年期國債利率4%來看，長江電力合理估值在25倍市盈率左右。

　　以公司2020年歸母凈利潤263億來看（考慮到公司現金流質量較高、持續投入成本<折舊費用，債券面值可以直接按歸母凈利潤計算），按照不變增長模型，三年后公司正常估值為25*263=6575億。如果在三年后能賺1倍，那么其估值在3287億左右，以當前市值4621億，估值偏高。

　　3、自由現金流估值法（主要應用零增長模型、不變增長模型估值）

　　

　　長江電力自由現金流估值

　　以長江電力最近5年平均自由現金流271億為基礎，折現率WACC按8%來看（2020稅前加權平均資本成本率為6.44%），其估值為：

　　1）如果按照零增長模型公司估值在2472億左右；

　　2）如果按照年2%的不變增長模型，公司估值在3648億；

　　3）如果按二階段增長模型，即一階段（成長階段，<=5年）平均復合增長率為15%，二階段（穩定階段，>5年）平均復合增長率保持2%的永續增長，長江電力的估值為6420億；

　　4）同理三階段估值為8112億。

　　長江電力未來五年的自由現金流，長期保持15%的增長，我個人判斷是持懷疑意見的，因此我對長江電力的保持估值在2472~3648億之間，相對股份在11~16之間。長江電力盈利穩定、現金流充沛、未來長期增長率（自由現金流）保持2%的永續增長，個人來看確定性比較高，這個估值相對來說比較保守，已經具備了一定的安全邊界，無需再對其打折。

　　綜合以上三種估值法，按照孰低的保守原則，長江電力的估值在2472~3287億之間屬于合理估值范圍，以2020總股本227億計算，每股內在價值在11~15元之間，在此建立買點長期來看能獲得一個年均8%的復合回報率。

　　長江電力歷史復盤

　　通常我在確定投資一只股票前，會根據股票的歷史分紅表現，進行一個簡單的復盤計算，以歷史復盤結果為參考，來預估未來可能的投資回報水平。畢竟從長期來看，只要公司不要太折騰，一般來說都會具有一定的內在穩定性，時間跨度越長，其內確定性通常也會越高，當然如果市場環境發根本性的巨變是另一回事。

　　以下是針對長江電力過去12年的復盤結果（不理解表格意思的建議看看之前關于銀行股復盤的文章，這里不再作解析）

　　

　　長江電力過去12年的復盤結果

　　從復盤結果來看，如果2008-07-22以20萬的投資成本、14.95的買入價格，投資長江電力，使用復利再投資法，持有到2020-07-17，最后市值為57.4萬，12年漲幅287.36%，年復合收益9.19%。

　　最后要特別說明的是，長江電力12年間股價相對比較穩定（中途有過增發、轉送股），投資長江電力，分紅率高低是我們投資長江電力的主要邏輯。

　　相關連接：

　　長江電力2020財報分析總結

　　長江電力：2020年主要營運成果及財務結構剖析

　　長江電力-2020財務報告分析（第1篇：三大報表初覽）

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