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主題:長江電力:擬整體上市點(diǎn)評
公司停牌,擬整體上市,收購三峽總公司主業(yè)資產(chǎn),估計主要是三峽電站的發(fā)電機(jī)組。此事在預(yù)期之中,我們在07年底就預(yù)期公司會在08年底或09年初完成全面收購。若增發(fā)收購集團(tuán)18臺機(jī)組,在全年發(fā)電的情況下(2009年),我們預(yù)測公司經(jīng)常性損益有望增至95-105億元,折每股收益為0.66-0.81元,比原來的每股經(jīng)常性損益0.51元有明顯增厚。 整體上市后,09年起公司成長性會急劇下滑。但考慮到水電上網(wǎng)電價有一定的上調(diào)空間,公司未來還可以收購集團(tuán)公司資產(chǎn),故未來還可能會有一定的成長性,故我們可以給予整體上市后的長江電力15-17倍09年動態(tài)PE,再加上1-2元/股左右的各類金融資產(chǎn)及參股企業(yè)、創(chuàng)投業(yè)務(wù)價值,則當(dāng)前估值為10.9-15.77元。停牌前股價為14.65元,故維持“持有”評級。
一、目前股價已含持續(xù)收購預(yù)期,原來預(yù)測是2015年完成收購,但07年底以來研究員們,比如說我,都在預(yù)測公司會在08年底或09年初完成全面收購,主要原因是我們考慮到了三峽地上機(jī)組08年底前有望全面投產(chǎn)。換言之,利好在預(yù)期中,已體現(xiàn)在股價與估值(較高的動態(tài)PE)中,后續(xù)利好很有限。停牌前,股價已有異動,我們也收到過一些電話詢問,市場可能有一定的預(yù)期。
二、長電目前的PE值水平大致穩(wěn)定在20多倍的水平,假設(shè)其為股權(quán)融資成本(13元/股,較停牌前股價有11%折扣,靜態(tài)PE為25.5倍)。單臺70萬千瓦機(jī)組收購價為52億元(05年初收購的兩臺,作價分別為49.26億元、49.11億元,假設(shè)因通貨膨漲而漲價),利用小時數(shù)4800-5200,年發(fā)電量33-36億度,在沒有財務(wù)費(fèi)用、25%所得稅率的情況下,年凈利潤估算為3.8-4.2億元左右。52億元作價,折合市盈率水平為12.4-14倍。顯然,這樣的收購是比較劃算的,對投資者有利。
三、目前三峽機(jī)組在上市公司中的,有8臺。假設(shè)長江電力未來上網(wǎng)電價維持不變,再收購24臺(三峽電站地上總共26臺、地下6臺)中的18臺70萬千瓦機(jī)組(平均作價52億元/臺),假設(shè)50-70%是股權(quán)融資,則需要公開增發(fā)或定向增發(fā)460-650億元,按13元/股發(fā)行價計算,需增加35-50億股,總股本會擴(kuò)大至129-144億股。在全年發(fā)電的情況下(2009年),公司模擬合并報表的經(jīng)常性損益有望增至95-105億元,折每股收益為0.66-0.81元,比原來的每股經(jīng)常性損益0.51元有明顯增厚。
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