主題：電力行業：政策對行業的影響是機遇 更是挑戰

是機遇，更是挑戰：

　　電力行業是節能降耗和污染減排的重點領域?！肮澞軠p排”工作的實施，使得電力結構得到優化，技術水平得以提高，可再生能源獲得發展；但“節能減排”也將使電力需求增速緩步下降，電力生產成本提高，特別是煤炭作為一種資源產品價格不斷提高，在短期內極大地影響了電力行業的盈利能力。
　　電力彈性系數將逐步下降：

　　節能減排將使我國的產業結構得到優化，高耗能行業——鋼鐵、有色、化工、建材等行業將實施“上大壓小”淘汰落后產能、降低出口稅率、差別電價等措施，單位能耗有望下降。預計電力彈性系數將逐步回落，從目前的1.2下降至1左右。
　　“節能減排”提高電力生產成本：

　　我們認為電力生產成本因節能減排而有所提高，主要是排污費和燃料成本提高。根據《節能減排綜合性工作方案》，二氧化硫排污費將由目前的每公斤0.63元分三年提高到每公斤1.26元，目前國家對脫硫機組給予1.5分/kwh的脫硫電價，可部分彌補脫硫成本。

　　煤炭行業關停小煤礦加劇煤炭的供需緊張，而資源性產品價格的市場化改革，導致煤炭成本上漲，并向下游傳導。目前煤炭價格和電力價格定價機制的不同步——煤炭價格已市場化，電力價格依然是政府定價，CPI指數的高位運行使得短期內電價上調無望，電力行業盈利能力大幅下滑。

　　長期來看，我們認為電力行業的盈利水平將向社會平均利潤率回歸。

　　“節能減排”促進行業結構優化：

　　電力行業節能減排的政策主要包括：上大壓小、節能發電調度以及發展可再生能源。通過“上大壓小”，電力行業結構得到優化，落后機組被淘汰，大公司強者更強；節能發電調度辦法有利于可再生能源和火電大機組的發展。

　　受益于節能減排的重點公司

我們認為長江電力、寶新能源和金山股份將受益于節能減排行業政策。



電力行業是節能減排的重點領域

節能減排是當前我國經濟社會的一項重要任務，我國政府提出在“十一五”期間，我國的單位GDP能耗要比2005年下降20%，主要污染物排放總量減少10%的目標。

　　電力行業作為資源密集型產業，是節能降耗和污染減排的重點領域。目前，我國電煤消費約占全國煤炭產量的51%左右，火電用水占到工業用水的40%，二氧化硫排放量占到全國排放量的54%。

　　電力行業“十一五”主要的指標如下：

電力行業節能減排任重而道遠。電力行業能否完成節能減排目標對于我國實現“十一五”目標至關重要。為實現節能減排目標，電力行業通過“上大壓小”、節能發電調度、加快發展新能源等多種方式積極推進節能減排工作。

電力需求彈性系數將逐步下降

我國正處于重化工業階段。從世界各國的發展經驗來看，當人均GDP達到1000美元左右就會進入重化工業階段，在這個階段，由于產業結構和消費結構的影響，電力彈性系數要高于初級產品生產階段和發達經濟階段，電力彈性系數一般大于1。



從我國的現狀來看，近幾年來重化工業對電力需求增長拉動作用明顯。2007年，全國用電量同比增長14.4%，其中重工業用電同比增長17.3%。重工業對用電需求的貢獻度達到72.28%。


其中，鋼鐵、有色、化工、建材行業是傳統的耗電大戶，用電量分別占全社會用電量的11.39%、7.36%、8.38%和5.64%，合計為32.77%。

　　我國已出臺一系列政策來淘汰落后產能，包括：對電力、鋼鐵、水泥等行業要積極實施“上大壓小”政策，用先進產能替代落后產能；逐步調減高耗能高污染資源性產品出口稅率；嚴控外商投資高耗能、高污染、產業；環保總局使用“區域限批”遏制高耗能高污染產業；差別電價抑制高耗能產業盲目發展等。

預計隨著“節能減排”的深入進行，我國的產業結構將得以優化，電力彈性系數有望從目前的1.2逐步回落至1左右，用電增速將有所回落。

　　節能減排提高電力生產成本
電力行業的生產成本包括燃料成本、人工工資、折舊費用、維修費用、排污費等。其中，排污費和燃料費用將因節能減排而提高。

　　排污費

火電生產過程中，將排放廢氣、廢水等污染物。隨著我國不斷加強環境保護的力度，排污費征收標準不斷提高。根據《節能減排綜合性工作方案》，二氧化硫排污費將由目前的每公斤0.63元分三年提高到每公斤1.26元。全面開征城市污水處理費并提高收費標準，噸水平均收費標準原則上不低于0.8元。

　　根據規劃，在“十一五”期間我國投運脫硫機組3.55億千瓦。其中，新建燃煤電廠同步投運脫硫機組1.88億千瓦；現有燃煤電廠投運脫硫機組1.67億千瓦，形成削減二氧化硫能力590萬噸。

　　機組安裝脫硫設施，將增加機組的建設成本和運營成本。為確保燃煤脫硫機組的正常運行，國家已擬訂了現役機組脫硫與新建機組脫硫享受同樣的優惠電價，即上網電價增加1.5分/千瓦時，這將能夠部分彌補脫硫增加的成本。

　　燃料成本

我國的電源結構以火電為主，火電機組占我國裝機容量的78%，基本上都是燃煤機組。電力行業消耗了我國一半以上的煤炭。

　　煤炭行業也是我國“節能減排”的重點行業，“節能減排”對于煤炭行業影響深遠。一方面，煤炭行業推進煤礦關閉和資源整合力度，淘汰不具備安全生產條件、浪費資源和污染環境的小煤礦、小選煤廠，使得煤炭產能釋放減緩，供需關系趨緊；另一方面，我國積極推進煤炭價格市場化改革，使資源價格反映資源的稀缺性和環境成本。自2007年，各地陸續開始向煤炭企業征收“兩費一金”（即可持續發展基金、環保費、轉產費），以及資源稅改革（由從量征收改為從價征收），使得煤炭生產成本增加。
　　由于煤炭供需關系較緊，煤炭企業能夠向下游企業轉嫁成本，使得煤炭價格一漲再漲。


目前，我國煤炭價格已經市場化，而電力價格依然是政府定價。根據《上網電價管理暫行辦法》，在競價上網前，發電企業的上網電價將由政府價格主管部門核定，或通過政府招標確定。政府價格主管部門應按照合理補償成本，合理確定收益和依法計入稅金的原則核定上網電價，同一地區新建同類型發電機組實行同一價格。
　　理論上，政府定價應保證該行業投資資金能夠獲得社會平均回報率。目前CPI指數居高不下，政府控制通脹的壓力加大，使得第三次煤電聯動遲遲不能出臺，電力行業盈利能力大幅下滑，火電行業的毛利率已從2003年的21%-24%下滑到2008年2月份的10%左右。
煤炭價格和電力價格的改革不同步是電力行業盈利能力下滑的主要原因。在煤炭供應較緊的狀態下，電價的調整必然滯后于煤價的上漲，而且政府要求電力企業消化煤價上漲30%，使得電力行業在現階段承擔了過多的社會責任。頂點 財經

　　長期來看，“電力要超前于國民經濟的發展”，只有使電力行業的投資回報達到或高于社會平均回報，才能保證電力行業持續穩定的發展，因而從長期來看，電力行業的盈利能力必然向社會平均回報率回歸。

　　“節能減排”促進行業結構優化

為實現節能減排目標，電力行業通過“上大壓小”、節能發電調度、加快發展新能源等多種方式來推進節能減排。

　　“上大壓小”

根據規劃，在“十一五”期間我國將關停小燃煤機組5000萬千瓦，燃油機組700萬千瓦。

為實現這一目標而采取的主要措施有：

　　1、關停小機組：單機容量5萬千瓦以下的常規火電機組；運行滿20年、單機10萬千瓦級以下的常規火電機組；按照設計壽命服役期滿、單機20萬千瓦以下的各類機組；供電標準煤耗高出2005年本?。▍^、市）平均水平10%或全國平均水平15%的各類燃煤機組；未達到環保排放標準的各類機組；

2、關停小機組與建設新項目掛鉤：新建電源項目替代的關停機組容量作為衡量其可否納入規劃的重要指標。替代關停機組容量較多并能夠妥善安置關停電廠職工的電源建設項目，優先納入國家電力發展規劃。

　　企業建設單機30萬千瓦、60萬千瓦、100萬千瓦，替代關停機組的容量達到自身容量80%的、70%、60%的項目，可直接納入國家電力發展規劃，優先安排建設。

　　企業建設單機20萬千瓦以上的熱電聯產項目，替代關停機組的容量達到自身容量50%，并按所替代關停機組和關停拆除的供熱鍋爐蒸發量計算可減少當地燃煤總量的，可直接納入國家電力規劃，優先安排建設。

　　3、加強小火電機組上網電價管理，盡快將所有燃煤（油）小火電機組上網電價降低到不高于本地區標桿上網電價，并不得實行價外補貼；價格低于本地區標桿上網電價的小火電，仍執行現行電價。2007年，國家發展改革委分批批復了全國統調小火電機組降價方案。共計294臺，955萬千瓦小火電機組上網電價將分步降低至標桿價水平。

　　4、改進發電調度方式，按照節能、環保、經濟的原則，優先調度可再生能源和高效、清潔的機組發電，限制能耗高、污染重的機組發電。

　　“上大壓小”有助于提升火電行業的盈利能力，一方面以高效環保的新機組取代高能耗高污染的小機組，使得全國供電煤耗水平大大降低，減輕煤價上漲對火電行業的壓力；另一方面通過上大壓小，電力行業的結構得到優化，行業集中度得到提高：由于電力行業是典型的資本密集型行業，在“上大壓小”中，小企業將逐步被兼并或淘汰，大集團將強者恒強。

節能發電調度辦法

根據《節能發電調度辦法》規定，節能發電調度的基本原則是節能、經濟，主要依據是機組發電排序的序位表，各類發電機組排序序位如下：（1）無調節能力的可再生能源發電機組，包括風能、太陽能、海洋能發電機組及無調節能力的水電機組。

　　（2）有調節能力的可再生能源及垃圾發電機組，包括有調節庫容的水電機組、生物質能、地熱能等發電機組。

　　（3）核能發電機組。

　?。?）“以熱定電”方式運行的燃煤熱電聯產機組，除垃圾和生物質能發電外的資源綜合利用發電機組。

　　（5）天然氣、煤氣化發電機組。

　?。?）其他燃煤機組，包括未帶熱負荷的熱電聯產機組。

　?。?）燃油發電機組。
　　同類型火力發電機組按照能耗水平由低到高排序，節能優先；能耗水平相同時，按照污染物排放水平由低到高排序。

　　2008年，節能發電調度辦法將率先在廣東、貴州、四川、江蘇、河南等五個省份進行試點。

　　《節能發電調度辦法》將引發電力行業的變革。節能發電調度辦法將打破傳統的平均主義，高效、節能、環保機組的優越性將獲得較多的利用小時，而高能耗、高污染的小機組的發電小時將被降低，使得可再生能源、火電大機組的優越性得以體現。

　　實行節能發電調度后，可再生能源（包括風電、水電、生物質能發電等）、核能、資源綜合利用發電機組將首先受益。在上市公司中，從事水電的公司較多，如長江電力、桂冠電力、文山電力等，而從事資源綜合利用和可再生能源的公司主要有寶新能源（主要從事煤矸石發電）和金山股份（主要從事風電、熱電聯產、劣質煤發電等），這些公司將受益于節能發電調度辦法。

　　對于火電機組來說，由于燃煤機組在我國能源結構中所占的地位不可動搖，實行節能發電調度辦法后，高效、環保的大火電機組也將成為節能發電調度的受益者。



發展可再生能源

發展可再生能源已成為緩解能源供需矛盾、減少環境污染的重要途徑。根據《可再生能源發展“十一五”規劃》，到2010年，可再生能源在能源消費中的比重達到10％，比2005年提高2.5個百分點；全國可再生能源年利用量達到3億噸標準煤。

我國已出臺《可再生能源法》、《可再生能源發電有關管理規定》、《可再生能源發電價格和費用分攤管理試行辦法》等法律法規，以鼓勵可再生能源的發展。

　　我國鼓勵可再生能源發展的主要政策有：

可再生能源優先并網；

可再生能源電價實行政府定價和政府指導價兩種形式。政府指導價即通過招標確定的中標價格。

　　風力發電項目的上網電價實行政府指導價，電價標準由國務院價格主管部門按照招標形成的價格確定；搖錢術智能財經終端

生物質發電項目上網電價實行政府定價的，由國務院價格主管部門分地區制定標桿電價，電價標準由各?。ㄗ灾螀^、直轄市）2005年脫硫燃煤機組標桿上網電價加補貼電價組成。補貼電價標準為每千瓦時0.25元。發電項目自投產之日起，15年內享受補貼電價；運行滿15年后，取消補貼電價。

　　太陽能發電、海洋能發電和地熱能發電項目上網電價實行政府定價，其電價標準由國務院價格主管部門按照合理成本加合理利潤的原則制定。

可再生能源發電價格高于當地脫硫燃煤機組標桿上網電價的差額部分，在全國省級及以上電網銷售電量中分攤。
稅收優惠：風電增值稅減半征收。

　　目前，尚未有從事太陽能運營的公司在A股上市，從事風電運營的公司較多，一類是國電電力、華電國際、大唐發電、粵電力等大型電力公司，由于風電在其規模中所占比例很小，風電業績對利潤貢獻很小；另一類是金山股份、寶新能源、銀星能源、匯通能源（原輕工機械）等中小型電力公司，相對而言，風電在其裝機容量中所占的規模較大，若國家加大對可再生能源的扶持力度，則風電有望成為其未來的利潤增長點之一。

　　受益于節能減排政策的重點公司介紹

長江電力：中國水電龍頭

公司是中國水電龍頭，擁有裝機容量831.5萬千瓦（包括葛洲壩水電站271.5萬千瓦和三峽工程8臺70萬千瓦機組），并持有廣州控股11.238%的股份、湖北能源45%的股份、上海電力10%的股份。

水電資源價值凸現。隨著全球石油價格的暴漲和國內煤炭價格不斷攀升，水電作為一次資源的價值凸現。我國《節能發電調度辦法》的出臺，使得水電的優勢充分發揮。

資產收購保證業績穩定成長，整體上市存在可能。公司在上市之初曾承諾：每年將收購2-3臺機組，以保證公司業績的持續增長。自上市以來，公司曾于2005年、2007年兩次收購機組。在國資委不斷力推國有企業集團整體上市的背景下，我們認為三峽總公司有可能成為第一家整體上市的電力央企。一方面，2008年三峽電站26臺機組將全部投產發電，整體上市可減少上市公司與集團公司之間的同業競爭和關聯交易；另一方面，從資產質量來說，三峽總公司的電力資產最優、歷史負擔輕。若三峽電站整體置入上市公司，將為投資者帶來額外收益。粗略估算，三峽電站整體注入后，公司的EBIT增加147%。

未來發展空間廣闊。政府授權三峽總公司滾動開發長江上游干支流水力資源，組織建設溪洛渡、向家壩、烏東德、白鶴灘四個巨型電站，總裝機容量3850萬千瓦，投產后年發電量1753億千瓦時。這也意味著長江電力未來的發展空間非常廣闊。

　　盈利預測與投資評級：假設2008年公司收購兩臺機組的前提下，2008年、2009年的每股收益分別為0.68元和0.69元，維持“增持”評級。

寶新能源：多重優勢集于一身的新能源發電商

政策優勢：公司主營煤矸石發電，屬于政策支持的資源綜合利用產業，可享受優先上網、國產設備技改抵免所得稅等優惠政策。

　　區位優勢：廣東地區持續的經濟增長帶動電力需求穩定增長。在“十一五”期間，廣東省新增裝機容量低于用電需求的增長，而且廣東省將關停小機組966萬千瓦的小機組，使得全省的發電設備利用小時處于較高水平。

　　資源優勢：公司所在地——廣東省梅州原為廣東省的主要產煤區，目前廣東省煤礦已全面關閉，但過去多年的生產在礦區積壓的煤矸石堆積如山，充足的燃料足以供應公司使用20年以上。而且，優質動力煤大幅上漲，而煤矸石卻因本地需要有限，長途運輸不經濟的原因而價格漲幅不大。

　　制度優勢：公司是民營電力公司，而且是第一家實施股權激勵的電力企業，管理層和股東利益高度一致，將使得管理層能夠盡心盡力為股東服務。

　　盈利預測與投資建議：我們預測公司2008-2009年的每股收益分別為0.53元、0.62元，維持“買入”評級。
金山股份：差異化經營

公司采取差異化戰略發展，即以“清潔能源”、“循環經濟”、“熱電聯產”和“煤電聯營”+“坑口電廠”為導向，均為政策支持的發展方向，享受優惠政策：

　　風電：公司擁有康平、彰武風電一二期項目，總裝機容量為4.93萬千瓦。風電享受增值稅減半的稅收優惠。

　　熱電聯產：公司擁有金山沈陽熱電分公司和桓仁金山熱電公司80%，并參股沈海熱電26%的股權。熱電聯產機組按照“以熱定電”的原則安排發電負荷。

　　循環經濟：公司擁有阜新煤矸石熱電公司51%的股權和南票劣質煤熱電公司50%的股權。根據新調度辦法，資源綜合利用機組享按照“以（資源）量定電”的原則安排發電負荷。

　　煤電聯營+坑口電廠：公司參股內蒙古白音華礦區（大型露天煤礦）的海州煤礦20%，以及白音華發電公司（一期工程為2*60萬千瓦大型機組）31%的股權?？涌陔姀S，具有燃料價格低的優勢。

　　項目盈利能力強：公司具有較強的項目選擇能力和成本控制能力，使得項目的盈利能力強。

　　公司正處于高速成長期：公司項目自2006年起開始陸續投產，使得公司自2007年開始進入業績的釋放期。2007~2009年，公司的凈利潤將分別比去年同期增長102%、63%和43%，復合年增長率達到68%。

　　盈利預測與投資評級：我們預計公司2008-2009年的每股收益分別為0.38元、0.50元，維持“增持”評級。

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