主題：長江電力：業(yè)績穩(wěn)定增長 價值顯現(xiàn)

截至 2007 年末，公司完成發(fā)電量 439.69 億千瓦時，同比增長 23.03%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 87.35 億元，同比增長 23.92%；營業(yè)利潤 68.68 億元，歸屬上市公司股東凈利潤 53.72 億元，分別比去年同期增長 44.66%和 48.61%，公司基本每股收益 0.604 元，扣除非經(jīng)常性損益后的基本每股收益 0.514 元，同比分別增長 36.65%和 37.43%。公司主營業(yè)務(wù)收入增長 16.6 億元，增長的主要原因在于 07 年三峽電站和葛洲壩電站發(fā)售網(wǎng)電量都高于去年同期，同時，在報告期內(nèi)，公司新收購了2臺機(jī)組，公司電量全年分電比例提高。公司凈利潤增長的主要原因在于售電收入增加、增值稅返還同比增長 1.22億元以及投資收益增加 12.25 億元。 、

　　 公司營業(yè)利潤率維持高位

　　 公司主營業(yè)務(wù)收入全部來源于公司所屬葛洲壩電站和三峽電站的售電收入，由于公司主營水力發(fā)電，主要原料為為長江天然來水，主營業(yè)務(wù)成本主要為壩樞和電站的折舊以及人員工資，無需跟火電企業(yè)一樣支付大量的燃料成本，公司營業(yè)利潤率一直保持較高水平，基本維持在 70%以上，07年公司營業(yè)利潤率為 78.63%，比去年同期增長了 11.27 個百分點(diǎn)。在電煤價格不斷高漲，火電類上市公司業(yè)績大幅度下降甚至出現(xiàn)虧損的情況下，公司保持了持續(xù)穩(wěn)定的增長，水電對于煤炭價格免疫的特點(diǎn)得到凸現(xiàn)，水電價值明顯表現(xiàn)出來。

　　 公司財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，現(xiàn)金流量充沛

　　 截至 07 年底，公司總資產(chǎn) 643 億元，總負(fù)債 231 億元，股東權(quán)益 413 億元，資產(chǎn)負(fù)債率為 35.86%，遠(yuǎn)低于同等規(guī)模火電類上市公司 60%以上的負(fù)債率水平，財務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，具備繼續(xù)通過負(fù)債收購電力類資產(chǎn)的空間；07年公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量 49.24 億元，與去年基本持平，繼續(xù)保持充裕的現(xiàn)金流量，公司有能力繼續(xù)從事電力資產(chǎn)收購或者從事非主業(yè)的股權(quán)投資。

　　 公司具備良好的投資能力

　　 公司持有建設(shè)銀行、云南銅業(yè)等上市公司股份的賬面收益高達(dá) 90 億元，同時持有廣州控股 11.24%和上海電力 10%的股份。07 年公司投巨資戰(zhàn)略參股湖北能源集團(tuán)和皖能集團(tuán)，分別持股 45%( 07 年底，湖北能源集團(tuán)增資擴(kuò)股，公司持股比例下降為 41.69%)和 34%，此舉無論對獲得未來增值收益還是優(yōu)化電源結(jié)構(gòu)都具有重大意義。值得注意的是，湖北能源集團(tuán)目前正在進(jìn)行改制，預(yù)計在今年年底前實(shí)現(xiàn)上市，如果上市成功，公司將獲得巨大的投資收益。為了進(jìn)行專業(yè)的非主業(yè)股權(quán)投資，長江電力專門成立了注冊資本 15 億元的長電創(chuàng)新投資管理公司，公司已經(jīng)在今年3月開始進(jìn)行投資。

　　 水電機(jī)組收購進(jìn)度緩慢的副作用開始顯現(xiàn)

　　 公司 2008 年 4 月 16 日發(fā)布公告稱，由于分電量減少、折舊、財務(wù)費(fèi)用增加以及庫區(qū)政策變化，公司一季度利潤將下降 30%－40%，我們認(rèn)為，公司一季度業(yè)績下降的主要原因并不在于折舊和財務(wù)費(fèi)用以及庫區(qū)政策的變化，而是在于三峽電站新投產(chǎn)機(jī)組的增多，使得公司分配電量的下降。這種情況在三峽電站投產(chǎn)機(jī)組比較少和來水充沛的時候表現(xiàn)得不明顯，但是在 07 年新增7臺機(jī)組，同時今年一季度來水偏少的情況下，這種現(xiàn)象表現(xiàn)得比較突出。今年一季度，公司三峽電站分配電量 33.04 億千瓦時，在比去年同期增加2臺機(jī)組的情況下比去年同期少分電量 2.88 億千瓦時，下降了 8.02%，2007 年一季度公司三峽電站的電量分配比例為 42.81%，今年的這一比例則下降到 37.5%。要改變這一狀況，公司需要做的事情就是加快已經(jīng)投產(chǎn)機(jī)組的收購力度或者實(shí)現(xiàn)三峽電站整體上市。

　　 維持“買入”評級

　　
　　 我們認(rèn)為一季度的業(yè)績下滑不會對公司全年業(yè)績以及公司的整體價值構(gòu)成重大影響，公司作為國內(nèi)最大的水電類上市公司，具備豐富的獨(dú)占水電資源，在全球一次能源價格大幅度上漲的大背景下，水電資源的內(nèi)在價值必將得到重估。同時公司良好的財務(wù)投資能力和電力類公司股權(quán)投資能力保障了公司業(yè)績的平穩(wěn)增長。在今年三峽電站全部 26 臺機(jī)組建成投產(chǎn)的情況下，三峽電站整體上市的可能性越來越大。因此，我們繼續(xù)維持對于長江電力的“買入”評級。



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