主題：南航認沽創設或將再來

　　遲至今年6月20日的三年多時間里，26家具有創設資格的券商將至少在權證創設上賺取了356.47億元。在權證市場的“零和”游戲中，這些錢全部來自于權證投資者的虧損，而且，券商創設基本上是無風險套利。
　　
　　其中，自上交所于2005年11月允許創新類券商創設權證以來，該業務已為券商貢獻了約281.2億元的利潤。目前，市場上可供創設的權證只剩下南航JTP1(580989)，到期日為今年6月20日，如果在其到期前，券商不對創設進行注銷，該權證的創設還將為券商帶來約75.27億元的利潤。
　　
　　與此前的招行認沽等權證在到期前兩個月被瘋狂創設并炒作不同，從1月24日至今，南航JTP1卻再也未被創設，而且交易也波瀾不驚。在平靜的背后，似乎是緣于證監會“打了招呼”，但從上交所負責人的表態看，創設大門并未被完全關死。 無風險獲利356億元
　　
　　連續下跌之后，南方航空A股股價被腰斬一半，目前維持在13元上下，仍遠高于7.43元的南航JTP1行權價，該權證到期行權的可能性基本為零，券商創設所獲收益的風險代價也微乎其微。
　　
　　不僅僅是南航認沽，券商在牛市中創設的所有認沽權證都是如此。如招行認沽，自2006年3月2日上市以來，其正股股價一路攀升，從未跌到過權證行權價5.45元，至招行認沽最后一個交易日，招行A股收盤價為39.04元，比行權價格足足高出6倍還多。
　　
　　創設認沽權證成為創新類券商的一樁零風險、高收益業務。尤其是在2007年，隨著股指一路狂飆，無風險的權證創設也達到了頂峰。民族證券分析師梁愈統計，2007年券商在權證創設上一共獲利約263億元。
　　
　　“其中約有200億元就來自于對南航認沽的創設。”梁愈表示。
　　
　　權證創設始于2005年11月，由于交易時間有限，市場人士估算，當年創設收益僅略超過1億元。2006年，券商創設權證實現利潤約17.2億元，2007年便猛增至263億元。進入2008年后，股改遺留下來的認沽權證僅剩下南航JTP1，而且自1月24日以后，券商再沒有進行過新的創設。
　　
　　如果在南航JTP1到期日前券商不再創設和注銷，則今年券商共創設南航認沽5億份，注銷4.11億份。以注銷日權證收盤價計算，減去已計入2007年浮盈的部分，券商注銷權證新增獲利2870.1萬元;新創設的權證按照創設日的收盤價計算，持有至到期日可獲利2.38億元;除此之外，剩余的119.41億份南航認沽如果持有到期，扣除已計入2007年浮盈的部分，券商還可以獲得72.6億元的創設收入。三者相加，2008年券商在南航JTP1上還有約75.27億元的進賬。
　　
　　由此可以估算出，券商在權證創設上共獲益約356.47億元，這還不包括由于創設導致權證交易數量而增加的傭金收入。 資金問題還是監管壓力
　　
　　4月9日，上交所一位負責人表示，上交所將對權證創設制度做出部分修改，一是要求券商創設南航認沽需至少提前一個交易日公告;二是創設券商除用于回購注銷外，不得在二級市場上買賣創設的權證。
　　
　　業內人士認為，這兩項修改與此前制度雖無本質的變化，但畢竟意在保護中小投資者利益。然而，該消息傳出后的第二天，南航JTP1跌幅竟達11.95%，市場一片嘩然。
　　
　　一位投資者對《證券市場周刊》稱，自今年1月23日，齊魯證券創設了最后一筆700萬份南航認沽后，券商再無創設舉動，再加上投資者信訪和多方輿論影響等因素，市場在一定程度上形成了不再創設的預期。而上述消息在說明券商創設權證需提前公告的同時，也間接傳達了“權證創設仍然繼續”的信息。此外，還有投資者將券商不得買賣權證解讀為“券商不再回購注銷權證”，這才引發了市場預期之外的反應。
　　
　　一位權證分析人士認為，再無創設主要是因為券商抵押金不足。由于創設的同時需繳納全額保證金，而今年股市行情不好導致券商自營業務普遍被套，無法抽身補充資金。一旦券商有了足夠資金，肯定會重新開始創設，畢竟在當前的投資環境中，很難找到像權證創設這樣的無風險套利機會了。
　　
　　以中信證券為例，2007年通過大量創設招行認沽和南航認沽獲利約43.14億元，是權證創設業務獲利最多的券商。截至2007年末，中信證券凈資本為406.7億元，按照規定，券商對一只認沽權證創設的履約擔保金不得超過其凈資本的30%。即，中信證券創設南航JTP1的履約擔保金不能超過122億元。而截至2007年末，中信證券繳納的權證創設履約擔保金余額已達到117.77億元。顯然，可創設的空間并不大。
　　
　　“要關注有增發計劃的券商，他們可能會在增發后將募集資金投入到權證創設中來。”上述分析人士說。
　　
　　不過，一位知情人士卻表示，“權證創設之所以停止，是因為證監會‘打了招呼’。”
　　
　　雖然上交所負責人否認有“停止權證創設”一說，但這位知情人士透露，證監會相關工作人員曾表示，對1月24日之后再無權證創設一事是“做了工作”的。
　　
　　此期間，據wind統計，共有7家券商注銷了3.91億份南航權證，其中中信證券注銷了2億份。 無風險套利機會終結
　　
　　由股改而生的“股改權證”極具中國特色，承載著股改對價的職能，但甫一出生即遭遇了各種質疑——畸形的認沽權證與牛市相配合，為創新類券商們創造了一場不可復制的無風險套利盛宴。
　　
　　然而，這樣的盛宴機會隨著股改的完成而一去不復返，南航JTP1行權日的到來將宣告盛宴的終結。不過，這也為今后備兌權證的推出進行了一次經驗總結，有利于在制度上斷絕券商獲取無風險收益的渠道。
　　
　　“我們已經考慮到了權證創設的數量要與正股的數量相匹配。”上交所相關負責人表示。由于券商大量創設，權證數量遠多于正股數量，即使正股價格低于認沽權證的行權價，投資者也無法行權。以南航JTP1為例，南方航空實際流通A股為10億股，股改時支付認沽權證為14億份，而此后創設的權證卻高達110.41億份。
　　
　　從另一角度看，認沽權證的行權前提是投資者手中握有正股，才可以行權價格賣出，而當權證投資者在買進正股以行權的同時，就會拉高正股的價格，客觀上導致行權不可能實現，鎖定了券商創設的零風險。
　　
　　一位權證投資者建議:“推出備兌權證時，要考慮券商資本金和被創設權證所對應的正股流通市值的關系。”他表示，南方航空A股流通市值不足130億元，市值規模太小，理論上存在正股股價被操縱的可能，而中石油這樣的大市值股票發行備兌權證時，其正股價格則很難被操縱。
　　
　　據透露，按照上交所的統計，在所有創設南航JTP1的券商中，只有7家曾經購入南航A股，且有6家都未超過3000股，不可能對南航A股股價產生影響。
　　
　　但一位分析人士指出，目前南航流通A股多為基金鎖定，股價因此獲得了一定的支撐。其股價很難跌到行權價以內，券商雖然沒有操縱股價的必要，但就制度而言，還是存在股價被操縱的可能性。
　　
　　對此，上交所相關負責人表示，今后推出的備兌權證主要是指數型的，券商很難操縱。
　　
　　“備兌權證的推出，對于券商是一項投資業務，需要承擔風險。在條款上也會與國際接軌，當前在權證創設上存在的無風險套利機會不會再現。”

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