主題：云南銅業 產能釋放，業績較快增長

公司發布2019年年報，實現收入632.90億元，同比增長33.44%，歸屬上市公司股東的凈利潤6.70億元，同比增長436.85%，EPS0.39元，公司業績符合預期。2019年不進行利潤分配。

平安觀點：

主導產品產量大增驅動業績較快增長：2019年公司自產銅礦和陰極銅的產量均保持增長，其中自產銅礦因普朗銅礦產能發揮，達到8.50萬銅金屬噸，同比增長6.21%；主導產品陰極銅，隨著東南銅業以及赤峰云銅投產，公司陰極銅產能提高到130萬噸，相應陰極銅產量同比大幅增長63.93%至112萬噸。毛利率方面，2019年銅冶煉費有所下行，但公司自產銅礦產量增加，陰極銅毛利率基本保持穩定，為5.62%。

副產品貴金屬業績貢獻增加，硫酸受抑制：隨著陰極銅產量的增加，2019年公司副產品產量增加。貴金屬方面，黃金產量約12噸，同比增長53.20%；白銀產量641噸，同比增長29.83%。2019年貴金屬價格表現亮眼，公司貴金屬毛利率提升5.74個百分點至19.30%，對公司業績有一定推動。2019年公司硫酸產量亦大幅增長80.38%至390萬噸，但硫酸價格低迷，公司硫酸收入下降約18%，毛利率大幅下降34.90個百分點至21.72%。


期間費用率穩定，投資收益和減值損失對利潤有一定影響：2019年公司期間費用率基本穩定，其中銷售費用率0.95%，增加0.02個百分點；管理費用率2.21%，增加0.22個百分點；財務費用率1.51%，下降0.35個百分點。其他對利潤有一定影響為投資收益和減值損失，其中受益合營公司盈利好轉以及期權到期產生收益，2019年公司實現投資收益1.69億元；2019年公司應收賬款計提信用減值為2.52億元，而資產減值主要因存貨跌價損失等達到9800萬元，二者對公司利潤有一定負面影響。

預計公司陰極銅產量繼續增加，冶煉費下行空間有限：2020年預計公司繼續受益新增產能釋放，陰極銅的產量仍有望保持增長。同時隨著中國新增銅冶煉產能放緩，我們判斷2020年銅冶煉費將趨穩，繼續下行的空間不大。在冶煉產能方面，除了現有投產的西南銅業、東南銅業和赤峰云銅合計約130萬噸產能，公司還有保定云銅在建的20萬噸項目，預計公司未來銅產能將繼續增加。

盈利預測及投資評級：根據最新的產品價格判斷，我們調整公司盈利預測，預計公司2020-2022年EPS分別為0.42(-29%)、0.55(-16%)和0.60(新導入)元，對應2020年4月10日收盤價的PE分別為24、19和17倍。考慮到公司規模增長以及冶煉產能區域布局的優勢，維持“推薦”投資評級。

云南銅業(000878)年報點評：產能釋放，業績較快增長

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