主題：工商銀行：凈息差回升 資產(chǎn)狀況繼續(xù)改善


工商銀行發(fā)布半年報(bào)，2017年上半年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1537億元，YOY增長(zhǎng)1.85%，其中凈利息收入同比增7.10%，負(fù)債端資金成本優(yōu)勢(shì)明顯，凈息差環(huán)比回升（存款占比81%,對(duì)同業(yè)負(fù)債依賴程度低），而手續(xù)費(fèi)及傭金方面，同比降6.17%。公司資產(chǎn)狀況持續(xù)改善，不良率連續(xù)兩個(gè)季度改善，撥備覆蓋率在資產(chǎn)狀況改善的背景下有望回升至150%以上。公司整體表現(xiàn)符合我們的預(yù)期，目前公司估值處于較低水準(zhǔn)，分紅具有一定吸引力（股息率5%左右），我們維持“買入”的投資建議。
1H 凈利YOY 增1.85%，業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期：工商銀行2017 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3622 億，YOY 增1.25%，實(shí)現(xiàn)凈利1537 億，YOY 增1.85%，對(duì)應(yīng)2Q凈利772 億，YOY 增2.33%，2Q 凈利增速同樣也保持較快增長(zhǎng)，公司整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合我們的預(yù)期。
負(fù)債端成本優(yōu)勢(shì)促使凈息差有所回升：收入端方面來看，凈利息收入錄得較快增長(zhǎng)，YOY 增7.10%，一方面源于生息資產(chǎn)的較快增長(zhǎng)，1H 生息資產(chǎn)YOY 增8.3%（其中貸款YOY 增9.3%），付息負(fù)債方面，依舊是低成本的存款為主體，存款占比81%，低成本的活期存款增長(zhǎng)較快，其中公司活期存款YOY 增15.93%（平均付息率0.66%），個(gè)人活期存款YOY 增6.58%（平均付息率0.39%），生息資產(chǎn)的快速增長(zhǎng)及低成本的存款增長(zhǎng)較快使2Q 凈息差環(huán)比升8BP，雖然同比依舊降5BP,目前下降幅度依舊處于相對(duì)較小的區(qū)間；非息收入方面，下降較快，手續(xù)費(fèi)及傭金收入YOY 降6.17%，錄得767 億。
不良繼續(xù)改善，撥備有望進(jìn)一步回升：2Q 末不良率1.57%，環(huán)比降2BP，有所改善，公司加大了撥備計(jì)提，撥備覆蓋率環(huán)比升5 個(gè)百分點(diǎn)至146%，我們認(rèn)為隨著工行盈利能力的提升和不良的改善，預(yù)計(jì)年底有望回升至150%以上的水準(zhǔn)。
盈利預(yù)測(cè)：作為國(guó)內(nèi)最大的商業(yè)銀行，公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)健性仍具備一定優(yōu)勢(shì)，負(fù)債端存款比例高（81%），對(duì)同業(yè)負(fù)債的依賴程度低，在央行中性貨幣政策實(shí)施及金融去杠桿的背景下，其低成本的負(fù)債端能更好地適應(yīng)利率上行的趨勢(shì)。預(yù)計(jì)2017、2018 年公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別增2.05%、2.31%，分別為2840 億、2905 億，目前A 股股價(jià)對(duì)應(yīng)2017、2018 年動(dòng)態(tài)PE 為7.51 倍、7.34 倍，PB 為1.01 倍、0.92 倍，估值不高，分紅率5%左右，具有吸引力，給予“買入”的投資建議。


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