主題：B股改革再度升溫

隨著新城控股（601155）成功由B轉A，B股改革的話題再上塵囂。當初作為制度性金融創新的B股，在市場變幻中淪為雞肋，成為亟待解決的歷史遺留問題。B股企業具有強烈的融資需求，但受嚴格的條件限制。B股改革究竟該如何進行？

B轉A再添案例

新城控股12月4日正式在上交所上市交易，本次發行股票5.42億股，占發行后總股本的31.74%，發行價格為9.82元/股，本次發行股份將全部用于換股吸收合并新城B股，發行完成后總股本為17.08億股。

這意味著，新城控股B轉A的漫漫長路最終畫上了句號，成為完成B轉A的第二個案例，也是首家民營B轉A的房企。事實上，新城控股謀求B轉A由來已久，早在2014年7月，新城地產就已停牌籌備轉板事宜，2014年年底，向證監會上報了B股改革方案，今年9月21日收到證監會的核準。

“整個過程雖然看似順利，但是期間也經歷了很多波折，之前一直未收到證監會的核準，也以為是不是沒有通過，好在最終還是通過了，總算安心了。”新城控股一位內部人士向證券時報記者如此表示。

如此漫長復雜的過程，新城控股依然堅持轉A，可見B轉A對于企業的吸引力之大。毫無疑問，成功轉A的最大意義就是解決融資問題。

新城控股于1997年登陸B股，這比許多房企都更早實現同資本市場的對接。然而，2000年以后，B股市場就基本喪失了融資功能。Ｗind統計數據顯示，新城控股自1997年上市以來融資總額78.90億元，其中長期借款占比71.96%，首發后就不再有股權融資。

新城B的2014年年報顯示，公司總資產338.98億元，凈資產82.93億元；負債合計256.05億元，資產負債率75.5%。

缺乏融資渠道無疑是新城控股過去十余年發展道路上的一大絆腳石，公司董事長王振華對此也耿耿于懷，他曾表示，“江蘇新城或許是在上市10年中，沒有通過股權融資而實現從小到大并登上百億規模的唯一一家房地產企業。”

易居研究院研究總監嚴躍進向證券時報記者表示，近些年很少有房地產企業在A股市場IPO，主要是因為A股對上市的要求太過嚴格，而且流程十分漫長，因此很多房地產企業選擇去香港上市融資。新城控股的案例尤其值得反思，它從一個區域性的房地產企業轉變為全國性的企業，在融資上必然需要新的渠道拓展。

制度創新淪為遺留問題

在此之前，還有一家公司成功實現了B轉A ，即2013年浙能電力（600023）換股吸收合并東電B股。此次新城控股的B轉A又一次將B股改革問題置于聚光燈下。

B股的全稱是人民幣特種股票，以人民幣標明面值，以外幣認購和買賣。在上海證券交易所上市的B股以美元計價，在深圳證券交易所上市的以港幣計價。它是特殊歷史背景下的產物，創立之初的主要目的是為了吸引外資，籌集外匯。

然而，隨著我國出口規模的不斷擴大，已經不需要通過B股來籌集外匯，A股對境外合格投資者逐步放開，QFII、RQFII、滬港通等渠道聯通A股，B股市場的融資功能已基本喪失。另外，B股用美元和港幣交易，而這兩種貨幣近年來相對人民幣大幅貶值，降低了投資者對B股的興趣。同時，外資企業在稅收上也早已同內資企業一視同仁，不再享受特殊待遇。

不管是從稅收還是從再融資的角度來看，B股都已經日益邊緣化，淪為雞肋。曾一度被國際資本市場視為“制度性的金融創舉”，已經成為待解決的“歷史遺留問題”。自 2000年7月28以來，B股市場再無新股上市，此前共有114家上市公司發行B股，募集資金大約206.89億元。

監管層也并未回避這一問題。2012年5月7日，證監會對于B股問題就明確提出：“B股是在特定歷史條件下推出的一類股票。對于歷史遺留問題，證監會都將本著負責任、不回避的態度，認真研究提出解決措施。”

問題是，在人民幣資本項下仍然不可自由兌換和流通的情況下，以美元和港幣交易的B股應該如何解決這一問題？

數據顯示，當前B股市場上共有107只股票，其中86只A+B類型，20只純B類，還有1只A+B+H類。申銀萬國研究報告指出，目前B股市場適用的潛在改革方式共有9種，包括回購部分B股注銷、回購全部B股退市、介紹上市B轉H和整體上市B轉A等。

近幾年B股改革案例十分有限，僅有中集B、麗珠B和萬科B通過介紹上市B轉H，成功轉A的僅有東電B和最近的新城B。而這兩種模式最有可能成為解決B股問題的參考模式。

中小股東利益是關鍵

對于B股企業而言，打通融資渠道的意義不言而喻。B股相對A股長期存在折價，股價偏低，不少公司認為自身價值在B股市場被低估，影響到企業的形象。

但是完成B股改革也并非易事，其中牽涉到各種利益糾葛。而此前的第一個B轉A案例，浙能電力吸收合并東電B，就被認為是“開了個壞頭”。彼時的方案曾兩度遭到中小股東抗議，他們稱，該方案換股時用凈資產折價，上市時按市盈率計價，換股價偏低而A股發行價偏高，損害了B股原股東利益。

另一個棘手的問題則是對境外投資者的處理。按照現有法律規定，境外投資者不能直接買賣A股，因此當B股在轉為A股后，境外投資者只能持有或者出售所持股票，并且要換成外幣結算。對此，業內人士建議，境外投資者數量少，可以專門開通針對境外投資者的通道。

對于數量較多的“A+B”公司而言，回歸A股也許比純B股公司更難，一是融資通道變窄，對公司自身有影響；二是AB折價率處于高位，過高的價差將對A股股東造成利益損害，A股股東可能會因流通盤數量增加而否決方案。

盡管如此，市場對于B股改革的預期仍很強烈。市場數據顯示，不少B股公司已經出現大股東增持情況。一位基金研究人士告訴證券時報記者，現在很多投資者對B股很感興趣，“對于那些A+B的公司，他們一般都選擇相對便宜的B股進行投資。”

市場對于B股的關注，主要是考慮到監管層對B股改革的預期。歷史上，B股曾有兩次明顯跑贏A股的情況，第一次是2001年放開對國內投資者的準入，另一次則是2009年市場預期B股歷史遺留問題將被徹底解決，B股將通過轉板或回購的方式逐漸退出歷史舞臺。

伴隨著《證券法》的修訂和注冊制推出等政策的出臺，市場預期監管層有可能加速推進B股改革問題。而隨著改革預期的升溫，B股有可能迎來一輪補漲。


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