主題：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，印尼布局有望帶來業(yè)績(jī)釋放

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，印尼布局有望帶來業(yè)績(jī)釋放

公司發(fā)布2022 年年報(bào)及2023 年一季報(bào)，2022 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入349.51億元，同比增長(zhǎng)21.68%，歸母凈利潤(rùn)為35.16 億元，同比增長(zhǎng)3.07%，扣非歸母凈利潤(rùn)38.26 億元，同比+14.63%。其中2022 年Q4 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入84.24 億元，同比增長(zhǎng)1%，環(huán)比下滑2.25%，歸母凈利潤(rùn)為6.67 億元，同比下滑25.2%，環(huán)比下滑34.8%，扣非歸母凈利潤(rùn)10.24億元，同比+19.24%，環(huán)比+2.2%。2023 年Q1 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入68.34 億元，同比-22.83%，環(huán)比-18.9%，歸母凈利潤(rùn)為5.19 億元，同比-28.12%，環(huán)比-22.2%，扣非歸母凈利潤(rùn)5.1 億元，同比-30.7%，環(huán)比-50.2%。
　　高端產(chǎn)品占比提升及印尼氧化鋁放量助力業(yè)績(jī)釋放，下游需求不及預(yù)期拖累Q1 盈利：
　　① 價(jià)：據(jù)同花順，2022 年SHFE 鋁收盤價(jià)19970 元/噸，同比+5.8%（或+1086 元/噸），氧化鋁均價(jià)2954 元/噸，同比增長(zhǎng)6%（或+167元/噸）；2023 年Q1 SHFE 鋁均價(jià)18544.4 元/噸，環(huán)比下滑1.1%（或-211 元/噸），同比下滑16.7%（或-3729 元/噸），氧化鋁均價(jià)2940 元/噸，同比-3.6%（或-111.3 元/噸），環(huán)比+3.9%（或+110.5 元/噸）。
　　② 量：據(jù)公司年報(bào)，高端產(chǎn)品（汽車板、航空板、動(dòng)力電池箔等）銷量占公司鋁產(chǎn)品總銷量的 12.92%，較去年同期增長(zhǎng) 0.26pct；高端產(chǎn)品毛利占公司鋁產(chǎn)品總毛利的 21.16%，較去年同期增長(zhǎng)1.27pct。同時(shí)印尼一期100 萬噸氧化鋁項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)放量（據(jù)公司公告，一期于2021 年5 月投產(chǎn)，同年9 月達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)），二期100萬噸氧化鋁項(xiàng)目2022 年10 月全面投產(chǎn)。
　　持續(xù)優(yōu)化調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、布局高端產(chǎn)品領(lǐng)域。公司2023 年利潤(rùn)主要增長(zhǎng)點(diǎn)主要來自印尼氧化鋁二期，2024 年利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)將由20萬噸高端汽車板放量貢獻(xiàn)，高端產(chǎn)品銷量及毛利占比加速提升：
　　（1）汽車板：公司現(xiàn)有汽車板20 萬噸產(chǎn)能，三期20 萬噸汽車板項(xiàng)目正加緊推進(jìn)，遠(yuǎn)期產(chǎn)能規(guī)劃為70-80 萬噸，未來公司將根據(jù)市場(chǎng)情況探討其他生產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)，以保證公司汽車板產(chǎn)能能夠應(yīng)對(duì)全球新能源車市場(chǎng)的增長(zhǎng)需求。
　　（2）航空板：公司目前已有5 萬噸航空板產(chǎn)能，隨著國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)量產(chǎn)及海外市場(chǎng)的恢復(fù)，明年公司航空板業(yè)務(wù)將繼續(xù)放量。公司積極助力國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)C919 項(xiàng)目，推動(dòng)航空板國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程。
　　（3）電池箔：公司電池箔產(chǎn)能3.1 萬噸，其中新建的2.1 萬噸高性能動(dòng)力電池箔項(xiàng)目目前處于產(chǎn)能爬坡階段。公司重點(diǎn)推進(jìn)10-12μ高端產(chǎn)品的研發(fā)與認(rèn)證，鞏固與寧德，比亞迪，中航，國(guó)軒等龍頭企業(yè)的合作，大力發(fā)展動(dòng)力電池箔等高端鋁加工產(chǎn)品，充分利用戰(zhàn)略布局和技術(shù)上的先發(fā)優(yōu)勢(shì)為公司持續(xù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)來源。
　　（4）再生鋁：在現(xiàn)有10 萬噸再生鋁產(chǎn)能的基礎(chǔ)上，新增建設(shè)10 萬噸再生鋁保級(jí)利用項(xiàng)目。公司正加快推進(jìn)再生鋁項(xiàng)目建設(shè)，計(jì)劃2023年12 月建成投產(chǎn)。
　　出售產(chǎn)能指標(biāo)回籠資金，印尼電解鋁項(xiàng)目藍(lán)圖逐步清晰：
　　（1）2023 年3 月公司公告產(chǎn)能指標(biāo)轉(zhuǎn)讓完成：公司以公開方式向貴州興仁、貴州華仁、雙元鋁業(yè)分別轉(zhuǎn)讓13.6 萬、10 萬、10 萬合計(jì)33.6 萬噸電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)，合計(jì)交易總價(jià)款約為22.29 億元。
　　（2）2023 年4 月公司公告擬在印尼賓坦工業(yè)園投資建設(shè)年產(chǎn)25 萬噸電解鋁、26 萬噸炭素項(xiàng)目，并配套建設(shè)碼頭、水庫和渣場(chǎng)等公輔設(shè)施，總投資資金約60.63 億元人民幣，全部投資內(nèi)部收益率（所得稅后）為 15.55%，目前已經(jīng)印尼有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，下一步需發(fā)改委、商務(wù)部等中國(guó)境內(nèi)主管部門審批并進(jìn)行外匯登記，預(yù)計(jì)電解鋁廠片區(qū)預(yù)計(jì)于2026 年7 月建成，炭素廠片區(qū)預(yù)計(jì)于2026 年4 月建成。
　　投資建議：
　　我們預(yù)計(jì)2023-2025 年?duì)I業(yè)收入分別為273.61、307.68、346.53 億元，預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)34.43、41.75、52.57 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.29、0.36、0.45 元/股，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 為11.5、9.5、7.6 倍。考慮公司電解鋁產(chǎn)能逐步由國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)向海外，產(chǎn)能波動(dòng)影響短期利潤(rùn)，但長(zhǎng)期高端鋁加工布局明確，估值水平有望提升，維持“買入-A”評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)調(diào)整至4.5 元/股。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求不及預(yù)期，產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)，項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期。

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