主題：海油工程：調整中蓄勢待發 買入評級

　●由于工程量減少，公司今年業績將處于低谷。

　　●作為海洋工程行業的主要受益者，公司2011年后有望快速增長。此外，海外業務也將是公司收入的另一個增長極。

　　●預計公司2010-2012年每股收益為0.18元、0.29元、0.48元，給予“買入”評級。

　　●風險因素：鋼材等原材料價格走高；在母公司中海油內部的議價能力；公司缺乏深水開發的經驗，走出國門后市場競爭將加劇。

　　海油工程（600583）（600583）母公司中國海洋石油總公司是國內壟斷的海上油氣生產商。作為國內唯一一家承攬海洋石油、天然氣開發工程建設的總承包公司，公司是國家發展海洋工程戰略的直接受益者，海洋工程業務和海外業務是公司未來的兩個重要增長點。

　　2010年為結構調整年

　　公司上半年合同額42.2億元，全年合同額預計在105-110億元間，營業收入同比下滑47％，下半年雖然會有所改觀，但2010年同比業務下滑成為定局。公司業務下滑的原因有兩個：一是根據國內海上油氣田整體開發計劃，“5000萬噸”產量目標相應的工程量大部分在去年已經完成，今年國內工程量出現暫時下降；二是全球金融危機對整個海洋工程行業的沖擊仍未完全消退，國際市場開發形勢不容樂觀。

　　公司2010年收入下降并非是行業進入衰退期。十二五期間中海油計劃海工投資2500-3000億元，以此推算每年500-600億元，按海油工程占母公司投資30％左右計算，每年約150-160億元，因此可以預見2011年后公司業績將進入上升通道。

　　公司2001-2009年海洋工程毛利率在15％-23％之間，2009年公司毛利率驟降至12.48％，2010年上半年毛利率15.85％，同比提升4.43個百分點。提升的主要原因是公司深入開展降本增效、鋼材市場價格回落以及公司同母公司的議價能力提升。公司最壞的經營環境已經過去，毛利率開始回升。公司未來“兩翼”業務（深水業務和中下游業務）前景看好，深水業務主要在南海初步形成深水工程EPC能力和水下高端產品研發與制造能力，中下游業務向LNG、石油化工等領域轉型。同時公司的幾大基地陸續投入使用，為業務發展提供良好的基礎。我們認為，未來隨著公司工程量的逐步增加，毛利率有望穩步回升，穩定在18％以上。

　　長期受益國家海工戰略

　　國家戰略推動海洋工程發展。母公司中海油是國內最主要的海洋工程設備的采購商，我們按照中海油的規劃可推出2011年后國內海洋工程設備市場的容量每年超過250億元。同時，國內海洋油氣開發處于由淺水向深水的戰略轉換期，南海大型深水天然氣項目荔灣3-1項目是公司第一個真正意義上的深水項目。該項目的啟動標志著公司海工項目進入快速發展通道。作為國家發展海洋工程戰略的直接和主要受益者，公司海洋工程業務未來有望快速成長。預計2011年后公司海工業務每年的收入增長將超過30％，未來1-2年內以南海為主的深海業務收入將超過以渤海為主的淺海業務。

　　海外業務是公司業務的另一增長極。公司加速海外布局，重點關注中東、澳大利亞和巴西等相對活躍市場，簽訂了雪佛龍Gorgon 項目液化天然氣工廠工藝模塊建造合同等多項海外訂單，2010年上半年新簽海外訂單15.2 億元，另外還有部分訂單已達成合作意向。雖然國際市場開發成果不能全部立即轉化為當期收入，但為未來緩解單一市場風險、保證業績穩定和可持續發展提供支撐。此外，公司與休斯頓專家成立科泰有限公司，共同開展國際深海業務，盡快建立起深水浮式平臺EPCI的系統工程能力。預計2010年海外業務有望同比增長20％，2011年后年增長率將超過30％。

　　盈利預測與評級

　　我們判斷公司2010年業績處于低谷，2011年后業績步入上升通道，預計公司2010-2012年每股收益為0.18元、0.29元、0.48元。鑒于公司的未來成長性和盈利能力，結合可比公司的估值實際情況，按2011年35倍市盈率，公司合理股價為9.8元，給予“買入”評級。


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