主題：共同基金六宗罪

　中國的共同基金業尚未細細品位2006、2007年的榮耀與輝煌，在2008年的初春便慘遭滑鐵盧。

　　除了一季度高達6474.99億元的虧損引來各方關注外，一個更為嚴峻的拷問——對這個行業信心的喪失，已赤裸裸的擺在共同基金業面前。

　　即便是3000點，過往一些基金愛好者們仍然選擇遠離基金，“我們為什么要把自己的錢交給那些不負責任的年輕人呢？”

　　一個此前在公募行業從業數年的私募人士更是難掩自己的憤怒，“我開始懷疑，共同基金是否仍然在秉承他們的信托責任？我在懷疑，共同基金的基金經理們是否也這樣對待他們自己的金錢？”

　　“如果說以前我還尊重他們的投資理念，那么現在當我得知他們的操作方式，我開始鄙視他們。”

　　多位受訪投資總監及相關數據統計顯示，伴隨上綜指從6124點到2990點的暴跌過程中，博時基金、國泰基金、建信基金、銀華基金、天治基金等公司在投資策略及操作方面呈現了諸如投資理念混亂多變、決策流程簡單、高買低賣反向操作等各種問題，并直接促使業績顯著下滑。

　　理財周報記者遍訪共同基金和私募基金多位投資總監及著名基金經理，試圖揭開此輪3000點暴跌背后，隱藏在他們心靈深處的真正反思。

　　共同基金一宗罪：

　　他們依賴的研究員只是“高級出納”

　　易方達基金副總經理、投資總監江作良早些時候在會見中金公司研究團隊時說，“你們這些人哪，當初是你們忽悠基金，把指數從3000點做到6000點，現在又同樣是你們，忽悠基金從6000高點一路斬倉到3000點”。

　　江作良的這次感悟被很多業內人士認同且被議為經典之語。

　　南方某基金公司的一位資深基金經理則這樣告訴理財周報，“你們不要高估了共同基金，他們只不過是受過專業訓練的一群人，他們的智慧并不一定高于其他行業，就像受過專業訓練的醫生一樣，我們尚且必須接受其50%的誤診率，我們也不應該對基金經理給予過高的期望。”

　　“我們不是神明，我們也只是平凡的人，我們同樣在大漲時貪婪，在暴跌時恐懼。”

　　該人士稱，對共同基金不能寄予厚望的原因，除了基金經理群體中超過2/3(300只基金中，約100名基金經理未經歷熊市)的基金經理經歷不完整之外，他們所倚重的賣方及買方研究員的水平也是主要因素。

　　這位此前曾擔任研究員的資深基金經理說，目前買賣雙方的研究員水平充其量只是“高級出納”。

　　一般出納的職責是了解即時的現金狀況，而高級出納的水平則是了解基本的借貸平衡，知道現金一方要對應的負債。

　　“據我所知，目前幾乎100%的研究員都僅限于高級出納的水平，他們一般只知道公司今天某個時點的現金狀況，對于明后天乃至更遠，他們幾乎不能做出正確的預測。”這位基金經理說，“這樣你就可以理解，為何68家基金公司在80元附近扎堆宏達股份（愛股,行情,資訊），但在30多元這同一批人卻選擇集體撤離了。”

　　“這樣你也可以容易理解，為何我們的預測沒有一次是對的。”這位著名投資人認為，研究員如果能夠和上市公司保持良性溝通，明了上市公司未來趨勢，已實屬高人。“但此類研究員仍然太少。我做過研究員，因而也太了解他們的水準了。”

　　共同基金二宗罪：

　　基金經理高倉位迎接暴跌，基本功有待考驗

　　除了研究員，基金經理本身的業務水平，也遭到詬病。

　　上海一家合資基金公司副總經理、投資總監基于其十多年的從業經驗認為，目前很多共同基金投資人缺乏嚴謹的基本經濟學和投資知識。

　　他表示，“我在去年3500點時就說是泡沫化時代，但作為共同基金，因為不明確泡沫何時破滅，可以接受那時還可以保持較高的倉位。及至6000點時，因難以判斷那時就是頂部，也可以理解共同基金彼時并不能堅決地大幅減倉，但在6000點下滑到5000點，進而反彈至5500點時，反彈缺乏力度，加之當時外圍經濟和國內宏觀面已經開始出現擔憂之聲，此時減倉的信號就已經很明顯。但我很遺憾地發現，除極少數共同基金外，多數并沒有把握住那次機會，而選擇了繼續以高倉位迎接暴跌時代。”

　　“我想要說明的是，我并不贊成趨勢投資，實際上真正的價值投資理應對泡沫有獨立的判斷，在6000點顯而易見的泡沫時應該大幅減倉。”

　　“而我本人則選擇在暴跌之前果斷減倉至契約最低限65%左右。你要知道，在系統性風險來臨，市場并不會區分好壞股票，而是一路下滑。按照我們當時減倉時的測算，A股按照2008年業績增長25%計算，2009年增長15%計算，全市場對應2008年的合理PE是18到20倍，進而我們測算出A股的均衡指數點位是3000到3200點。”

　　“減倉的依據是先測算出上述的均衡點位，進而我們再減倉。而不是草率地說，大盤跌一半再說。”

　　多數共同基金在5000點之后俯沖到4000點途中大幅減倉，但也有基金在后一輪下跌1000點時才倉促減倉，前者下跌20%，后者又再跌了25%，累計66%，差距極大。

　　另外，該投資總監也表示，A股在后一輪下跌過程中，基金經理應該發揮專業投資人的角色，選擇低β(貝塔)值的個股，進而規避小股票在后一輪一個月慘遭腰斬的惡夢。

　　“但事實上，很多基金投資人倉促上馬，在市場趨勢不穩時就大舉買入高β(貝塔)值的個股，除了缺乏嚴謹精神，我發現很多人的基本功也有待提高。”

　　“你要知道，大盤股在第一輪下跌持續了相當長時間，在第二輪小股票下跌之前，共同基金完全可以調倉，將小股票換到大股票上，而事實上，經過第一輪下跌后，大股票開始企穩，而其下跌幅度看，大股票比如招行、萬科等也僅下跌30%，遠低于小股票動輒腰斬甚至暴跌三分之二的厄運。”

　　一家合資基金的投資部負責人也表示，“我們中的很多人，都太把自己當回事，動不動就大談美國次級債對中國股市的影響；但事實上，中國的基金投資人，又有幾個人真正了解美國市場？又有幾個人真正了解美國的金融體系？又有幾個人真正了解美國市場對A股的影響呢？我看是沒有幾個。”

　　“所以我的建議是，我們要把自己當成傻子，道瓊斯的走勢某種程度上已經代表了美國經濟對美股的影響。我們為什么要過于相信自己的悲觀判斷呢？”

　　共同基金三宗罪：

　　缺乏前瞻判斷，在極端樂觀和極端悲觀間彈唱二重奏

　　上投摩根中國優勢基金一季度報告中公開承認由于判斷錯誤，在今年3月份誤判市場已見底部，增倉部分超跌板塊，導致在后一輪補跌中凈值快速下跌。

　　5月6日下午15點，上投摩根總經理助理、投資總監孫延群接受了理財周報和其他少數幾個媒體的聯合采訪。

　　在回答此輪暴跌3000點令共同基金有何反思時，孫頗有感觸。

　　“今年如此巨大的跌幅超出我的預期，造成下跌有很多因素，也確實有很多東西值得我們總結。”孫延群稱，“對我們來說，3500點和3000點沒有什么很大區別，在3000點拋的人需要很大勇氣，他們也許會覺得市場要跌到2500點或者更低。”

　　對于同行們紛紛看空，孫延群說，“只能說他們對于經濟的看法與我們不同，也許他們在6000點時比我們樂觀。但又是同一批人，在3000點時卻非常悲觀的斬倉了。”

　　東方證券金融衍生品研究員胡卓文在4月24日一份基金的研究報告中列舉了今年一季度末比較去年年末偏股型基金的倉位變化，按絕對持倉比例減少額排列，且去年年末倉位在85%以上的偏股型基金分別是：易方達科訊（愛基,凈值,資訊）(從92.64%到57.1%)、長城久富核心成長(從86.89%到62.75%)、天治核心成長（愛基,凈值,資訊）(從86.18%到69.4%)、泰達荷銀市值優選（愛基,凈值,資訊）(從88.21%到71.96%)和融通領先成長(93.27%到77.63%)。

　　一位資深投資人表示，上述5只基金在連續兩個季度倉位出現顯著的變化，尤其是倉位降至6成左右的基金，最有可能說明該基金的基金經理對后市的判斷出現了劇烈的變化。

　　“畢竟一季度末的點位只有3400點。”該人士稱。

　　而也在一季度期間，隨著A股從5500一路下滑到3400點的過程中，一些基金選擇了加倉。排在倉位變化前三位的分別是華夏行業精選（愛基,凈值,資訊）(從27.8%到66.83%)，國泰金馬穩健回報（愛基,凈值,資訊）(從66.43%到85.25%)和國泰金牛創新成長（愛基,凈值,資訊）(從71.32%到85.33%)。

　　相關數據也顯示，華夏系基金在2007年三季度就開始減倉。在高點減倉，繼而在低點加倉的成功操作，許多投資人為華夏基金擊掌叫好。

　　而在高位重倉、低點大幅減倉的操作盡管不乏趨勢上的成功，但這并不令價值投資者看好。上述私募投資人即認為，“這是投機和恐慌的表現，專業的投資人應該在高位減倉，在低位加倉”。

　　截至4月30日，根據晨星中國排名，所有188只偏股型基金今年以來的回報排名中，除了易方達科訊以－12.08%排在第五位以外，長城久富核心成長、天治核心成長、泰達荷銀市值優選和融通領先成長則分別排在68位、184位、177位和106位。

　　其中天治核心成長更是一度于4月22日創出0.565元的最低凈值水準，令業界嘩然。

　　除了上述5只趨勢投資特征的基金外，記者調查發現，大成基金的操作策略也頗令人爭議。

　　一位基金業內人士稱，在3500點附近時，一向牛市思維的大成基金突然成為空軍一號，在當時點位與博時、易方達同時成為排在前三位的凈賣出基金公司。

　　而更為甚者，在3000點附近時，大成又突然反手做多。

　　盡管如此，并未改變大成基金今年業績的慘狀。截至4月30日，晨星中國給出的188只偏股型基金今年以來的業績排名中，大成系8只基金，除一只排在55名外，其他7只的排名分別為133、134、141、147、179和181位，排名墊底，慘況空前。

　　對于極端波動的心態，匯豐晉信基金公司副首席投資官林彤彤也坦率的說，其本人在去年底之時也并未前瞻性地對宏觀經濟及其對市場的影響做出正確判斷，由此給其管理的基金凈值帶來較大損失。

　　“但我現在覺得市場又在進入另外一個極端。去年狂熱之時無人提醒CPI風險，今年幾乎全部的研究員和基金經理都開口閉口CPI和宏觀經濟，都儼然變成了經濟學家。”林彤彤說，“完全過頭了。”

　　孫延群也贊成這樣的判斷，“我們落入了一個從極端樂觀到極端悲觀的惡性循環”。
共同基金四宗罪：

　　投資理念混亂多變，決策流程居然通過

　　興業基金近年表現優異，今年以來興業旗下兩只偏股型基金興業趨勢和興業全球視野（愛基,凈值,資訊）分別取得了第7和第3的佳績。

　　興業基金的一位內部人士總結說，“我們在去年5月和10月分別兩次減倉，其中5月份減倉后，大盤繼續從4000點上漲到6000點，我們壓力非常大，但是我們堅持了自己的判斷，于10月份再次減倉”。

　　興業基金另外一個基金經理則向理財周報記者透露，去年10月份左右，他開始調整持倉結構，逐步將漲幅過高、高β(貝塔)值的個股替換為大盤藍籌股，盡管此舉在今年第一輪下跌時造成凈值大幅下跌，但由于絕對倉位不高以及后來大盤藍籌企穩，而使得興業旗下基金最終獲得了優異的回報。

　　上投摩根總經理助理、投資總監孫延群也表示，堅持獨立的投資理念，并堅定實施，是基金公司能否在長跑中獲勝的關鍵因素。

　　但事實并非如此。

　　其一，盡管60家基金公司都各有自身的投資理念，且無一不稱是價值投資，但真正具有堅實的研究平臺，并有獨立投資理念的基金公司，卻是寥寥無幾；

　　其二，即便有投資理念，不少基金公司也選擇向市場投降，為了追求相對收益，而放棄價值投資，選擇與時俱進的價值投機。

　　一位共同基金的基金經理這樣描述他的操作，“一般我一早到辦公室，首先看昨天的凈值排名，如果排名靠后，我就給其他同行打電話，分析凈值上漲緩慢或者下跌過快的原因，如果漲的比別人慢，而別人倉位高，那我當天就加倉；如果是配置上有區別，比如同行煤炭超配，那我就加倉煤炭。就這么簡單！”

　　“你不擔心同行不說實話嗎？”

　　“當然不會，能通電話的都是哥們。”

　　這樣的例子不勝枚舉。

　　以上文列舉的今年一季度增倉比例排在前三名的基金中，國泰系就有兩只基金入榜，在前十名中，國泰旗下尚有一只國泰金鵬藍籌價值（愛基,凈值,資訊）入選。

　　不過，據了解國泰基金投資風格的人士透露，“國泰基金于4200點附近便草率認為A股已面臨反彈甚或反轉，進而大幅加倉。”

　　“就我所知，國泰此項決策并未建立在縝密分析之邏輯之上，而是基于少數幾人拍腦袋之盲目思考下，便倉促應戰。”

　　而表現較好的則是：華夏基金、興業基金。兩者都表現在去年3季度末開始減倉，并固守己有的投資理念，在低位時開始加倉。

　　另外自下而上選股能力較強的基金：易方達基金和上投摩根基金。兩者雖然在資產配置上并非強項，正如上投摩根孫延群所言，他無法預測明天市場如何走勢，但他更喜歡從個股中精挑細選，進而以更為優勢的選股能力取勝。

　　被投資總監列入“無固定投資理念章法及隨意操作”的黑名單的基金公司，其業績之嚴峻“有目共睹”：截至4月30日晨星中國的排名，建信、銀華和長盛旗下的偏股型基金中最好和最壞排名分別是：66和108位；116和165位；102和185位。

　　“有些基金公司的投研決策，甚至出現無人好好管理或者不知是誰管理的局面。”

　　而對于投資理念混亂多變的看法，興業基金一位基金經理這樣表達自己的觀點，“有一些基金公司，或許他們更容易受到外圍觀點的干擾，容易改變自己的觀點，但這并不意味著他們自身沒有觀點。”

　　共同基金五宗罪：

　　只盯著相對收益排名，未盡信托責任，蘊藏背信危機

　　“我個人覺得這一輪殺跌，按照合理估值來看，A股在3500點附近就應該止住了，后面500點的跌幅完全是共同基金恐慌性不計后果多殺多造成的。”上述私募基金的人士稱。

　　而易方達基金的資深基金經理也表示，“現在這個市場，共同基金經理如果今天‘剁’(注：斬倉)了，盡管跌了50%，但如果他看到你明后天還是要‘剁’掉，而且虧了70%時，他會不由自主地興奮起來”。

　　上海一家合資基金公司副總經理、投資總監認為，造成上述操作的深層次原因是，有太多的基金公司并不去鉆研自己的研究水準，而只是定睛于市場的相對收益之上。

　　“我們的共同基金經理，并沒有去遵循對投資人的信托責任，而只是一味地受制于排名壓力，進而影響了他們的獨立判斷。”

　　未盡信托責任也表現在那些隨意操作的基金公司身上。

　　據本報記者調查，在上海金茂大廈辦公的某合資基金公司在今年暴跌行情中就屢屢上演驚人之作。

　　“據我所知，該基金公司在某一周的周二大舉買入東北制藥（愛股,行情,資訊），但在周四卻在跌停板附近果斷割肉出局；同樣，該基金公司在24元至20元下降通道中不斷加倉中國石油（愛股,行情,資訊），但在19元附近也同樣選擇了割肉出局。”

　　記者調查發現，該基金公司買入東北制藥的理由是當時有消息稱該股一季度業績超過兩毛，但至周四時，得知新消息是業績不到一毛，故而出了絕大部分籌碼。

　　而為何看上中國石油，記者獲知，該基金公司買入的理由是認為成品油價格將要上漲，故而堅決加倉，但跌至18、19元時，仍未有此跡象，遂只能無奈放棄。

　　“這樣的操作也太輕率了吧。”此舉令基金同行大為驚嘆。

　　嘉實基金也有類似的經典案例。這家在去年底看好2008年大市的基金公司，面臨恐慌之時，選擇了以極端的方式出局。

　　一位投資人向理財周報透露，嘉實基金在重倉股威孚高科（愛股,行情,資訊）(000581.SZ)和華僑城A(000069.SZ)的操作上，每每選擇以跌停板出局。

　　“他們動輒1000萬股放在跌停板，難道只有這樣才能賣出嗎？為何不能隔日賣出，按照國外的標準，當日交易量不能超過該股總交易量的20%，我們呢？似乎以影響或者控制股價波動為榮。”

　　也有共同基金投資人不認同背信的看法。

　　這其中，孫延群就說，“我并不覺得問題嚴重到共同基金背信的問題。背信這種說法很大程度上來源于基金管理人沒有盡到職責管理基金。”

　　孫表示，“實際上中國基金管理人比國際同行更渴望取得好的成績。盡管他可能在追求過程中產生問題，但中國共同基金長時期戰勝業績基準在歷史上是很少見的，即便今年如此暴跌，也是大部分共同基金戰勝業績基準，國際上看，這也是很少見的。所以，中國共同基金持有人為投資者創造了很多額外回報，而國外基金管理者只是創造了市場平均回報。因此，我不覺得共同基金有違背信托原則問題。”

　　共同基金六宗罪：

　　投資大師的投資法則過于簡單，信奉卻做不到

　　上海一家合資基金公司的高級基金經理說，“暴跌的這段時間，我也在認真思考，借著這個機會，我也好好研習了投資大師的操作方法”。

　　結果令他恍然大悟。

　　“原來大師的投資就是如此的簡單，以致于我都懷疑，如此簡單的邏輯怎么會成為大師。這也是我最大的反思。”

　　“比如巴菲特、索羅斯、彼得林奇都有共同的偏好，那就是你永遠不要相信什么第二的股票，永遠不要去碰那些熱門股票。”

　　但中國的共同基金似乎永遠克制不了沖動。

　　有68家共同基金扎堆的宏達股份(600331.SH)就是披著馳宏新鍺(600497.SH)第二的光環而被基金看中的；而近年后一輪暴跌50%甚至2/3及至更高的個股大多都是熱門股票。

　　乃至現今，并不受此輪暴跌多大影響的熱門板塊——農業股，受到多家共同基金的青睞。

　　但又有誰能保證它不被打回原型呢？

　　比如諸多基金持有的北大荒（愛股,行情,資訊）(600598.ＳＨ)。

　　北大荒引來了爭議。

　　“我很不認同北大荒，個人覺得它概念炒作類似去年的濱海板塊。”一家合資基金公司投資總監說。

　　而興業公司的一位基金經理也坦率表示，“北大荒盈利模式是依靠收租，即使農產品（愛股,行情,資訊）價格上漲，對它的利潤貢獻也非常有限，我非常不看好。”


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